事件：公司公佈2023 年年報，報告期內實現營收、歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別爲258.89、22.24、19. 65 億，追溯調整後分別同比+0.29%、-37.77%、-10.73%，2023Q4實現營收、歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別爲76.58、5.16 和4.66 億，追溯調整後分別同比-4.34%、-54. 27%和-16.39%，分別環比+30.86%、+63.29%和+86.40%（環比未做追溯調整）。
事件：公司公佈2024 年一季報，報告期內實現營收、歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別爲44.3、2.16、1.08 億，追溯調整後分別同比-12.16%、-47.66%、-70.76%，分別環比-42.15%、-58.14%、-76.82%（環比未做追溯調整）。
2023 玻纖行業景氣下行，板塊盈利承壓。2023 年各大玻纖細分應用方向需求增速承壓，疊加產能持續有所新增，行業整體供需失衡，價格端來看，隨着中國巨石九江20萬噸粗紗線、泰山玻纖鄒城6 改12 粗紗線等產線在上半年點火，其產能爬坡後於下半年對市場構成顯著增量衝擊，行業價格於Q3 出現環比顯著下行，並持續創下歷史新低。就公司2023 年產銷來看，玻纖及製品銷量136 萬噸，同比+17.24%，玻纖及製品銷售收入爲83.77 億，同比-8.3%，我們測算公司玻纖及製品噸均價、噸成本、噸淨利分別爲6172.89、4776.69、749.18 元/噸，分別同比-21.61%、-10.25%、-69.07%。
當前玻纖行業底部已明，粗紗開啓復價，電子紗價格彈性高。粗紗方面，我們測算2024-2025 年粗紗新增有效產能爲40.6、64.8 萬噸，對應供給增速分別爲4.5%、6.8%，測算2024-2025 年粗紗下游需求增速分別爲4.4%、4.7%。當前處週期底部，尾部企業產能仍虧損至現金成本，新增產能投產節奏或有放緩，且冷修產線增加，供給端整體可控，2024 玻纖行業供需望有所改善。2024Q1 來看，玻纖主要下游領域需求皆有所恢復，其中熱塑、電子、風電相關領域增長較好，同時海外市場需求強於國內，2024年1-3 月玻纖及製品出口量爲52.55 萬噸，同比+12.07%。內需恢復疊加外需復甦之下，2024 年3 月25 日行業層面出現恢復性漲價，庫存得到快速去化，截止4 月末，玻纖生產企業庫存環比-24.4%。電子紗方面，我們2024-2025 年新增有效產能分別爲-1.6、11.2 萬噸，對應供給增速分別爲-1%、7.3%，2024 年產能有所收縮，我們預計2024 年電子紗需求同比+7.8%，需求較快增長疊加產能有所收縮，電子紗價格存持續向上動能，2024 年4 月初行業已開始復價。
泰玻2024 年有量增，底部競爭優勢強。泰山玻纖粗紗產能爲全球第二大玻纖粗紗企業，截止2023 年末產能超130 萬噸，玻纖製品收入佔比高，噸盈利領先行業。目前公司規劃有太原基地30 萬噸新建粗紗產能以及鄒城5 線5 改8 細紗項目，其中山西基地一期15 萬噸預計在2024Q3 投產，二期15 萬噸預計在2025H1 投產，鄒城5 改8 項目預計在2024H1 投產，2024 公司設計產能預計淨新增18 萬噸。
2023 中材葉片與中復連衆重組完成，風電葉片板塊盈利水平大幅改善。2023 年中材葉片完成對中復連衆100%股權的收購，疊加2023 年風電裝機強勁復甦，中材葉片+中復連衆顯現出“1+1＞2”的整合效果，考慮中復連衆並表後，公司全年銷售風電葉片21.6GW，同比+4.96%，單套功率達5.6MW/套，同比+23%，毛利率18.3%，同比+9.67pcts，全年實現淨利潤5.86 億。
2023 鋰電隔膜成本大幅下降，盈利韌性強。公司鋰電隔膜業務2023 年實現收入24.37億，同比+30.56%，實現銷量17.33 億平，同比+ 52.9%。我們測算公司鋰膜單價、單位成本、單平淨利分別爲1.41、0.86、0.43 元/平，分別同比-14.61%、-12.27%、+0.96%，在價格有所承壓的背景下，鋰電隔膜盈利展現出較強韌性，背後主要是單位成本的大幅下降，公司持續在鋰電隔膜生產端推進精益管理和降本增效，2023 年基膜產能利用率達107%，全年產線A 品率穩定維持在90%以上，產品質量成熟度穩步提升，採購降本、精益改善和效率提升三管齊下的舉措之下，基膜單位成本下降24%。
鋰電隔膜產能擴張持續推進，市場份額和盈利規模有望進一步提升。截止2023 年底，公司已具備40 億平基膜生產能力，後續公司將推進在建產能的持續落地，預計2024年中產能將超過60 億平米，當前公司鋰電隔膜產品和客戶結構不斷優化、成本端持續下行，我們認爲公司有望在維持盈利相對韌性的情況下提升自身市場份額，推升鋰電隔膜業務對公司整體盈利貢獻。
車載儲氫瓶前瞻佈局，市佔領先。2023 年公司實現車載儲氫瓶出貨1.3 萬隻，同比+70%，收入規模超2 億元，市佔率保持行業領先。公司前瞻佈局車載儲氫瓶細分賽道，產能建設、產品佈局和技術研發不斷推進，蘇州基地已建成具有自主知識產權的70Mpa四型瓶智能生產線（產能5000 只），同時320L 及以上大容積三型儲氫瓶，70Mpa 四型瓶、30Mpa 儲氫管束集裝箱、99Mpa 站用儲氫瓶等新產品也已開發完成。公司產品、產能和技術佈局全面，靜待燃料電池汽車市場成熟起量。
盈利預測與投資建議：公司2023年盈利有所承壓，我們下調盈利預測，同時引入2026年盈利預測，預計公司2024-2026歸母淨利潤分別爲25.06/29.98/34.15億（2024-2025前值分別爲26.74/32.32億），對應當前股價的2024-2026年PE分別爲10.4/8.7/7.6X，考慮到當前股價已充分反映市場悲觀預期，公司PB估值處歷史較低水平，我們維持“買入”評級。
風險提示：玻纖需求大幅下滑，新增供給過高，玻纖原紗價格大幅下滑；風電裝機大幅下滑；鋰電隔膜業務不及預期；燃料電池汽車市場發展不及預期；信息更新不及時的風險；政策落地不及預期的風險。