事件：公司發佈2023 年年報與2024 年一季報。4 月25 日，公司發佈2023 年年報，實現營業收入591.46 億元，同比減少11.74%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤34.16 億元，同比減少49.90%，歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤25.75 億元，同比減少60.28%。同時，公司發佈2024 年一季報，一季度實現營業收入99.33 億元，同比減少43.62%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤-8.80 億元，同比減少139.05%，歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤-10.38 億元，同比減少146.78%。
硅片出貨快速增長，N 型硅片市佔率保持領先。2023 年，公司光伏材料出貨約114GW，同比增長 68%，硅片整體市佔率23.4%。其中，大尺寸（210 系列）外銷市場佔比 60%，海外硅片外銷市場佔比65%；N 型市佔率36.4%，保持外銷市佔第一。至 2023 年末，公司晶體產能達183GW。全年公司光伏材料板塊實現營業收入 437.91 億元，綜合毛利率同比提升 2.8%至21.8%。2024 年一季度，公司光伏材料出貨約 34.95GW，同比增長 40%；N 型及大尺寸（210 系列）產品出貨佔比 88%，其中 N 型 210 外銷市佔率 90%以上，持續保持領先地位。
持續提升產品技術、效率與成本優勢。2023 年，公司光伏材料業務圍繞生產方式、材料、工藝、運營等工作加速技術創新和工藝創新，提高相對競爭力。至2023 年末，公司晶體人均勞動生產率 25MW/人/年，較行業次優領先71%、晶片人均勞動生產率 27MW/人/年，較行業次優領先 98%；N 型產品實現單臺月產領先行業次優約11.6%、公斤出片數領先行業次優約 1.9 片。至 2023 年末，公司全成本領先行業次優約0.03 元/W，構建了海外壁壘市場實施在地化製造的工業基礎。
持續加大組件業務佈局，疊瓦組件產品全面迭代。2023 年，公司光伏組件出貨8.6GW，同比增長 29.8%。得益於疊瓦3.0 及最新研發推出的 4.0 產品迭代、製造方式升級，光伏電池及組件業務板塊實現營業收入93.09 億元。2023 年，公司完成疊瓦3.0 產品全面迭代，四季度完成疊瓦 4.0 產品研發並實現量產。疊瓦4.0 產品面向不同應用場景，採用全新設計，充分發揮“密排”優勢，疊瓦主流產品功率較競手領先兩檔及以上，效率領先0.2%以上，實現成本下降，進一步完善了疊瓦系列產品的知識產權庫建設，至2023 年末，高效疊瓦組件產能達到18GW。2024 年一季度，公司光伏組件出貨 1.6GW，同比增長約 16.8%。
海外參股公司 Maxeon 減值計提拖累公司業績。公司參股公司 Maxeon 產品主要市場所在地歐美地區受光伏產品價格快速下行、光伏補貼政策調整及高利率環境等影響，及自身經營轉型較慢，2023 年內業績及股價均大幅下跌。基於審慎原則，公司對與其相關的長期股權投資和金融資產分別確認了資產減值損失10.1 億元和公允價值變動損失 4.4 億元，給公司業績帶來較大負面影響。
投資建議。在當前股本下，結合公司盈利能力及行業供需情況，我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤爲21.13/32.33/40.28 億元,對應PE 爲20.62X/13.48X/10.82X，維持公司“買入”評級。
風險提示：技術更迭風險，原材料價格波動風險，境外經營風險，行業競爭加劇風險，需求不及預期風險。