事項：公司Q1 實現歸母淨利0.25 億，扣非淨利0.15 億，2020 年以來首次Q1盈利，23Q1 虧損2.8 億。我們進一步分析業績超預期的背後，認爲公司可持續的經營拐點已顯現。
1、民航局支線補貼政策調整，公司其他收益一季度大增，我們預期作爲支線市場龍頭公司，公司或持續受益於此。財政部、中國民航局在23 年12 月發佈了《關於修訂支線航空補貼管理暫行辦法的通知》，並在24 年1 月起執行，主要變化：
1）單小時補貼金額或有明顯提升。
新辦法下：統一標準，按單小時補貼。對於高原及高高原機場的航段，使用支線飛機執飛的，中央財政按照1.2 萬元/小時給予補貼；使用非支線飛機執飛的，中央財政按照0.6 萬元/小時給予補貼。對於非高原及高高原機場的航段，使用支線飛機執飛的，按照1 萬元/小時給予補貼，使用非支線飛機執飛的，按照0.5 萬元/小時給予補貼。
而舊辦法下，一般支線補貼根據旅客人數計算覈定，按照航線區域以及客座率標準，劃分9 類補貼金額，從20 元/人-180 元/人。
我們對新舊標準下單小時補貼金額進行了模擬測算：取舊政策下三檔客座率的最高值，按照華夏航空主力支線機CRJ900（89 座），分別計算上限旅客量；同時取一二三類補貼航線的最高單人補貼60、120 和180 元，對應三檔客座率，最高單小時補貼均值爲0.41 萬/小時。如果按一二三類補貼航線平均單人補貼40、80 和120 元，計算平均三檔單小時補貼爲0.27 萬元/小時。測算結果明顯低於新辦法下的小時補貼金額（0.5/1 萬與0.6/1.2 萬組合）。
2）新辦法補貼航線範圍更加聚焦。此前辦法規定補貼範圍爲至少一端連接支線機場的省區內航段以及航距600 公里以內的跨省區航段（連接北上廣的除外）；新辦法補貼範圍爲一端連接偏遠及特殊地區支線機場的航段（連接北上廣深的除外），以及非偏遠及特殊地區的支線機場連接偏遠及特殊地區非支線機場的航段。但本次新辦法也放寬了跨省區航段航距限制至900 公里。
3）從Q1 看，公司補貼明顯受益於補貼單價提升。一季度公司其他收益實現2.5 億元，同比+382.4%，而2023 合計實現5.3 億。其他收益大幅增加，公告披露主要爲本期確認的政府補貼增加。此前2020-2021 年期間，公司全年的其他收益均維持在6 億附近，而2024Q1 單季度達到2.5 億，且從補貼方式來看，主要依據業務量覈算，考慮公司的航班量，利用率仍在持續恢復階段，即使以Q1 相同航班量年化，也預計明顯超出此前正常水平。
2、經營端：航班量持續恢復
據航班管家數據統計，2023 年全年公司日均航班量251 班，同比+88%，較19年-19%；23Q4 日均航班量284 班，同比+ 166.8%，較19 年-11.1%；24Q1 日均航班量301 班，同比+50.4%，較19 年+5.3%。由此反映了公司飛機利用率逐步恢復。
此外，公司加大了應收賬款回款力度。24Q1 信用減值損失爲+0.23 億，系本期衝回應收款項壞賬準備，公司應收回款或有轉好。
投資建議：
1、我們持續看好支線航空市場空間及公司獨特商業模式。支線航空是藍海市場，潛力巨大，而公司具備細分市場的龍頭優勢：1）細分市場規模領先：覆蓋半數國內支線航點，獨飛航線高佔比。2）常態化下：公司成長性與穩健性兼具。3）先發優勢、運營優勢、創新模式共築核心壁壘。
2、盈利預測：我們維持24-26 年盈利預測爲預計實現歸母淨利5.6 億、9.1 億和13.2 億，對應24-26 年EPS 分別爲0.44、0.71 和1.03 元，24-26 PE 分別爲15、10 和7 倍。
3、目標價：我們認爲公司一季度超預期背後的核心驅動可持續，公司經營拐點已經顯現，當前處於估值底部。考慮公司24 年航班量仍處恢復期，我們採用2025 年盈利預測，同時參考公司過往PE 以及年化增速，給予 25 年15 倍PE，目標市值 136 億，目標價10.7 元，較當前空間57%，強調“強推”評級。
風險提示：經濟出現下滑、人民幣大幅貶值、油價大幅上漲。