1Q24 業績符合我們預期
公司公佈1Q24 業績：收入/銷量/ASP/噸成本/EBITDA（以下正文均爲內生增長率）分別同比-0.4/-4.8/+4.6/+0.4/+4.2%，毛利率/EBITDA 率分別同比+2.06/+1.53ppt。亞太西部收入/銷量/ASP/EBITDA 分別同比-1.5/-4.9/+3.6/+2.0%；其中中國收入/銷量/ASP/EBITDA 分別同比-2.7/-6.2/+3.7/+1.0%；亞太東部同比+5.2/-4.0/+9.6/+18.7%。此番業績符合我們預期。
發展趨勢
亞太西區：中國區高基數下量減價升，高端化升級趨勢延續。量：在高基數及天氣影響下銷量同比-6.2%，目前公司銷售佔比較高的夜場渠道仍在逐步恢復過程中，2023 年末公司與太古合作加強零售渠道佈局，我們預計對總量有所貢獻。價：高基數下高端及以上產品收入延續增長，1Q24 銷量佔比同比提升2.5ppt，其中金尊、黑金等創新產品收入同比雙位數增長，結構升級延續支撐1Q24 中國區ASP 同增3.7%。另外，印度市場保持銷量、收入雙位數增長，高端及超高端產品亦實現雙位數增長，實現份額提升。
亞太東區：韓國市場結構改善帶動亞太東部盈利能力修復。1Q24 公司韓國區在收入管理措施推動下，收入/銷量/ASP 分別實現同比中單位數增長/中單位數下滑/高單位數增長，依託於產品組合優勢實現份額提升，其中凱獅、HANMAC 及時代品牌在零售和餐飲市場份額均有所提升。
結構升級疊加成本下行，盈利能力改善明顯。1Q24 公司噸成本同增0.4%，採購成本下降，但是因爲高端化導致成本微增。結構升級+成本下行+降本提效共振下，公司1Q24 毛利率同比提升2.06ppt、EBITDA 率同比提升1.53ppt，其中中國區EBITDA 率同比提升1.45ppt。
全年展望：高端產品全國化，疊加原料價格下行，有望保持增長趨勢。1）收入端，持續推進高端化和全國擴張，數字化支撐公司加強渠道管控、培育消費群體，BEES 經銷商與客戶互動平台1Q24 增加45 個城市至265 個。公司以百威、藍妹、科羅娜、哈啤等品牌拓展體育、演唱會、娛樂等場景，持續提高品牌影響力。2）成本端，2024 年大麥等原料價格下行逐步體現在報表端，疊加持續增效，我們預計有望支撐公司盈利能力進一步提升。
盈利預測與估值
我們維持2024/25 年盈利預測。基於SOTP 估值法，我們維持目標價16.15港幣，對應2024/25 年10.5/9.6x EV/EBITDA，當前股價對應6.9/5.8 倍EV/EBITDA，目標價較當前股價有43%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
中國市場復甦不及預期，高端化不及預期，競爭加劇，成本上漲，提價不暢。