事件：
公司發佈2024 年第一季度報告。24Q1 公司實現收入32.1 億元/ YoY +6.8%，歸母淨利潤爲1.9 億元/YoY+34.6%；扣非歸母淨利潤爲0.6 億元/ YoY -31.2%。
直營酒店收入端存壓，處置物業增厚業績
拆分收入端，24Q1 公司全服務酒店/有限服務境內/有限服務境外/餐飲收入分別爲0.4/22.6/8.8/0.6 億元，同比分別+112.8%/+7.0%/+6.1%/+6.4%。結合經營數據，預計酒店收入增長由加盟酒店規模擴張驅動；直營酒店收入端仍存壓力。利潤側，歸母淨利潤與扣非間存在明顯差異的原因在於：盧浮集團處置若干酒店物業取得處置收益。
RevPAR 同比下滑，結構升級繼續推進
24Q1 境內有限服務型酒店RevPAR 爲145 元/ YoY -1.6%，ADR 同比上升1.3%，但OCC 下滑1.7pct 壓制RevPAR 表現。分模式看，加盟（YoY -1.7%）好於直營（YoY -2.4%）。分價格帶看，經濟型（YoY -1.2%）好於中端（YoY -4.1%）。24Q1 境外有限服務型酒店RevPAR 爲36 歐元/ YoY -0.1%。與國內一致，ADR 繼續上行（YoY +1.6%），但未能彌補OCC 下滑0.9pct。分模式看，直營（YoY +1.2%）好於加盟（YoY -0.4%）。分價格帶看，中端（YoY +2.8%）好於經濟型（YoY -1.3%）。
24Q1 公司新開酒店222 家/淨增酒店147 家。3 月末，公司總門店數達到12595家，中高端佔比繼續提升0.4pct；公司儲備酒店4106 家，支撐2024 年新開業酒店1200 家的計劃。
Euribor 同比上行，利息支出壓力明顯
24Q1 公司毛利率爲35.4% /同比-0.4 pct。銷售費用率爲7.5%/同比+0.1pct；管理費用率爲18.7%/同比-1.5pct，橫向對比首旅（13.4%）仍處於較高水平。
受海外利率上行拖累（24Q1Euribor 同比上行約1.3pct），公司24Q1 財務費用爲2.1 億元，費用率爲6.7%/同比+1.7pct/歷史高位。利息支出壓力繼續壓制公司業績表現，24Q1 公司扣非歸母淨利率僅1.9%/同比-1.2pct。
盈利預測、估值與評級
我們預計公司2024-26 年營收分別爲157.9/167.9/178.3 億元，同比增速分別爲7.8%/6.3%/6.2%，歸母淨利潤分別爲14.8/18.5/20.5 億元，同比增速分別爲47.4%/25.1%/10.9%，EPS 分別爲1.4/1.7/1.9 元/股。鑑於公司改革動盪期已過，會員體系逐步完善，境外壓力邊際放緩，參照可比公司估值，我們給予公司2024 年25倍PE，目標價34.49元，維持“買入”評級。
風險提示：消費復甦不及預期；拓店不及預期；改革效果低於預期。