維持“增持”評級。公司2023 年營收328.23億元同增 5.15%，歸母淨利22.73 億元同增7.16%，24Q1 公司營收71.49 億元同減4.61%，歸母淨利3.48 億元同減9.81%，經營業績符合預期，23 年報減值釋放風險有一定影響。公司營收結構優化明顯，競爭優勢逆勢提升，考慮工程業務避險和資產處置或短期影響，調整2024-2026 年EPS 爲1.28（-0.49），1.46（-0.69），1.62（首次）元，根據24 年EPS 等比例下調目標價至25.92 元（-9.48），對應2024PE 爲20x。
基數下發貨量保持強勁結構優化。2024Q1 影響公司營收增速核心因素在高基數，基數壓力從Q2 開始將逐季改善。結構上，我們估算公司零售渠道保持增長韌性，直銷端拖累較明顯。品類上我們估計砂漿保持高增速，其中民建對砂漿貢獻最明顯。24 年結構優化還將持續。
結構優化主導毛利率同比改善。2024Q1 公司毛利率29.68%同增1.02pct 主要因素是結構改善，高毛利的零售產品佔比提升明顯。展望來看結構改善將持續，定價端已經企穩，成本端藉助冬儲H1 或較穩定。24 年逐季毛利率或同比優勢。
業務模式調整下高股東回報趨勢望延續。公司23 年報計劃分紅14.7億元，分紅率達到65%爲是公司近年最高，長週期看公司全國工廠50+佈局完畢，資本開支有望顯著降低，大B 業務爲主轉型向小B+C端爲主對現金流有重要改善，現金流和股東回報提升爲長期趨勢。
風險提示：宏觀經濟下行，原材料成本上漲。