事件
公司2023 年實現營業收入90.81 億元，同比+20.84%；歸母淨利潤4.14 億元，同比+10.72%；扣非歸母淨利潤3.99 億元，同比+7.26%。
公司2024Q1 收入爲23.14 億元，同比+6.79%；歸母淨利潤爲0.52 億元，同比-31.51%；扣非歸母淨利潤爲0.50 億元，同比-32.32%。
事件點評
23Q4 業績承壓，財務數據穩健
23Q4：單季度來看，公司2023Q4 收入爲25.81 億元，同比-8.00%；歸母淨利潤爲1.36 億元，同比-23.72%；扣非歸母淨利潤爲1.28 億元，同比-26.63%。
23 全年財務數據：2023 年公司整體毛利率爲35.88%，同比-0.26個百分點；期間費用率29.89%，同比+0.31 個百分點；其中銷售費用率26.32%，同比+0.90 個百分點；管理費用率（含研發費用）2.17%，同比-0.62 個百分點；財務費用率1.39%，同比+0.04 個百分點；經營性現金流淨額爲10.24 億元，同比-13.96%。
全國門店網絡有序擴張，線上業務增長強勁
2023 年公司自建、收購以戰略性擴展實體門店網絡，公司自建門店799 家，收購門店272 家，因發展規劃及經營策略調整關閉門店10家，淨增門店1,061 家，期末門店總數達到5,116 家，較年初門店數增長26.17%。通過次新店、老店內生增長夯實實體門店營運力根基，全渠道線上業務較上年同期快速增長54.58%，社會藥房終端專業價值凸顯，帶動供應商服務收入穩步提升，共同拉動營業收入較上期增長20.84%。
深耕雲南、立足西南、向全國發展。
第一梯隊：雲南、河北兩大利潤中心
雲南以自建爲主，河北自建+收購，持續鞏固、深耕，密集布點、渠道下沉；雲南藥房門店數達2,759 家，保持持續、穩健的發展態勢，在全國醫藥門店數的結構佔比下降至57.76%；川渝桂冀遼藥店數結構佔比提升至42.24%。
雲南藥房、便利店門店數3,098 家，藥房門店數較上年同期增長15.25%；河北門店數479 家，店數較上年同期快速增長25.72%，優勢區域市場規模穩步提升。
第二梯隊：重慶、遼寧
自建、收購快速推進，重慶取得第一階段突破，店數近600 家，省地縣市場持續滲透，店數較上年同期增長87.97%；遼寧瀋陽及5 地市門店規模403 家，快速突破，店數較上年同期增長36.15%。
第三梯隊：四川、廣西
薄弱區域持續加密佈點；自建、收購穩步發展，四川期末店數達281 家，增幅51.89%，廣西期末店數達267 家，增幅36.65%。
線上渠道持續提升
2023 年，線上業務項目的總收入合計達到21.64 億元，佔公司總營業收入的23.83%，與2022 年的14.00 億元相比，實現了54.58%的同比增長。具體來看，第三方平台B2C 業務收入同比增長21.15%，達到6.45 億元，佔總營業收入的7.10%；第三方O2O 平台業務收入同比大幅增長85.73%，達到8.30 億元，佔總營業收入的9.14%；自營平台業務收入同比增長63.75%，達到6.90 億元，佔總營業收入的7.60%。整體線上業務的增長顯著，特別是第三方O2O 平台業務的增長尤爲突出。
24Q1 新店整合壓力導致淨利潤承壓，門店持續擴張推進由於公司新店、次新店佔比仍保持22.10%較高的水平，近期收購店尚在整合，短期內營業收入低，店均收入下降。並且，低收入增幅貢獻的綜合毛利額無法覆蓋門店增長25.55%帶來的期間費用19.98%的剛性增長，導致歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤5,043.21 萬元，較基數略高的2023 年1 季度同比降低32.32%。
24Q1 財務數據：24Q1 公司整體毛利率爲34.36%，同比+1.75 個百分點；期間費用率31.56%，同比+3.47 個百分點；其中銷售費用率27.79%，同比+3.21 個百分點；管理費用率（含研發費用）2.30%，同比+0.29 個百分點；財務費用率1.48%，同比-0.03 個百分點；經營性現金流淨額爲1.01 億元，同比-69.56%。
2024 一季度門店新店、次新店合計1,163 家，佔比由上年同期的24.98%略下降至22.10%仍較高；其中，公司2023 年自建799 家門店多爲新店、2024 年1 季度自建134 家門店。2023 年年末併購重慶190 家店，以及2024 年1 季度併購成都德仁堂門店，尚未完成整合工作。
2024 年1-3 月，線上渠道實現營業收入總計5.4 億元，較上年同期增長12.78%，佔營業收入比重爲23.38%，較上年同期佔營業收入比重22.14%提升1.24%，線上線下全渠道服務模式穩健、快速發展。第三方平台O2O 業務增速仍達48.84%。
投資建議
我們預計，公司2024~2026 年收入分別110.3/134.6/165.3 億元，分別同比增長21.5%/22.0%/22.8%，歸母淨利潤分別爲4.8/5.7/6.8 億元，分別同比增長15.6%/18.6%/20.4%，對應估值爲14X/11X/10X。維持“買入”投資評級。
風險提示
併購及跨區域經營風險、市場競爭加劇風險、行業政策風險等。