事件：華旺科技發佈2023 年年報及2024 年一季報。23 年公司實現營業收入39.76 億元，同比增長15.70%;歸母淨利潤5.66 億元，同比增長21.13%;扣非後歸母淨利潤5.28 億元，同比增長16.43%。其中，23Q4 公司實現營業收入9.92 億元，同比增長4.74%;歸母淨利潤1.69 億元，同比增長23.82%；扣非後歸母淨利潤1.49億元，同比增長8.80%。24Q1 公司實現營業收入9.52 億元，同比增長4.15%；歸母淨利潤1.47 億元，同比增長36.59%;扣非後歸母淨利潤1.45 億元，同比增長49.95%。
此外，2023 年公司擬向全體股東每10 股派發現金紅利11.00 元（含稅），同時向全體股東每10 股以資本公積金轉增4 股，合計擬派發現金紅利3.6 億元（含稅），分紅比例達到63.94%，同比增長15.09pct。
新產能釋放營收穩增，外銷快速放量
分地區看，國內/國外營收分別爲31.61/7.80 億元，同比分別增長8.28%/66.9%。公司憑藉產品質量、價格優勢在歐洲、亞洲等海外市場拓展客戶順利，快速打開海外中高端市場，23 年外銷收入增速持續靚麗。2024Q1 公司市場銷售繼續呈現向好態勢。
分業務看，2023 年公司裝飾原紙/木漿貿易分別實現營收31.07/8.24億元，同比增長30.35%/-14.89%。1）裝飾原紙：2023 年公司裝飾原紙產能持續增長，年產18 萬噸特種紙生產線擴建項目（一期）順利投產，截至2023 年末，產能達35 萬噸。23 年公司持續產銷兩旺，產能利用率保持較高水位，裝飾原紙產量31.03 萬噸，同比增長27.83%；實現銷量30.51 萬噸，同比增長34.18%。24Q1 漿價環比增長，公司向下遊轉移成本能力優異，且海外佔比持續提升，我們預計價格保持韌性。2）木漿貿易：23Q3 以來漿價自歷史底部迅速回升至歷史中位，我們預計木漿貿易收入逐季環比修復。
產品結構優化，盈利中樞上移
盈利能力方面，2023 年公司毛利率爲19.05%，同比增長0.58pct。
23Q4 公司毛利率爲22.11%，同比增長4.56pct。24Q1 銷售毛利率爲20.16%，同比增長6.08pct。23 年公司國內/國外毛利率分別爲16.8%/28.5%，分別同比增長-0.7pct/4.5pct。公司國外毛利率改善，且海外佔比提升優化渠道結構，以及於低價時囤漿調控庫存，一定程度上對沖23Q3 以來漿價快速上漲壓力。
期間費用方面，2024 年第一季度公司的銷售期間費用率爲3.96%，較2023 年同期的3.69%略有上升，同比增長了0.27 個百分點。銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.45%/0.95%/-0.34%/2.90%。2023 年華旺科技的銷售期間費用率爲3.69%，同比增長0.85pct。銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.61%/1.31%/3.04%/-1.27%，同比分別+0.06/+0.19/+0.54/+0.05pct。
綜合影響下，2023 年公司銷售淨利率爲14.21%，同比增長1.57pct；2023Q4 公司淨利率爲17.06%，同比增長2.69pct。2024Q1 銷售淨利率爲15.42%，同比增長3.7pct。
投資建議：公司爲裝飾原紙細分領域龍頭，技術研發能力出衆，成本管控到位，盈利韌性十足。伴隨中高端裝飾原紙行業格局優化，公司產能穩步擴張、不斷拓展多元品類，未來業績有望持續成長。我們預計華旺科技2024-2026 年營業收入爲45.80、54.98、62.96 億元，同比增長15.20%、20.03%、14.52%；歸母淨利潤爲6.75、8.14、9.34億元，同比增長19.27%、20.52%、14.78%，對應PE 爲11.5X、9.5X、8.3X，給予24 年13.81xPE，目標價28.06 元，維持買入-A 的投資評級。
風險提示：疫情反覆、原材料價格大幅波動、產能投放不及預期、品類拓展不及預期、海外貿易環境惡化、行業競爭加劇風險。