1Q24 產品銷售繼續爬坡、環比降費減虧：按A 股（688331 CH）披露口徑，公司1Q24 錄得收入3.3 億元（人民幣，下同），同比大增96.4%，環比4Q23 增長5.4%；其中泰它西普和維迪西妥分別銷售1.7 億和1.6 億元，基本符合我們的預期。1Q24 扣非淨虧損3.5 億元，環比4Q23 的4.8 億元明顯收窄，一定程度上得益於銷售和研發費用的環比下降（-20%/-26%QoQ）。展望2024 全年，管理層維持收入增長50%以上的指引，而研發和銷售費用率將進一步下降，全年資金需求約15-20 億元。截至1Q24，公司賬上現金達6.2 億元，目前仍有40 億元銀行授信額度、且A 股增發已提上日程，我們預計後續資金注入將足以保證公司運營至盈虧平衡。
ASCO 數據讀出密集，關注RC88 首秀：公司將在ASCO 大會上公佈16 項臨床研究結果（5 月23 日公佈摘要），我們建議重點關注：1）間皮素ADCRC88 首次人體I/II 期研究數據，涵蓋卵巢癌、nsq-NSCLC、宮頸癌等適應症，及其和FRα ADC 的對比（ELAHERE?註冊臨床中ORR 32%）；2）維迪西妥兩項UC II 期研究，分別爲聯合特瑞普利單抗新輔助治療MIBC、單藥輔助/挽救性治療NMIBC。公司已和CDE 啓動RC88 在內地的註冊路徑探討，並啓動一項針對鉑耐藥複發性卵巢癌的單臂II 期研究。
出海漸入佳境：1）泰它西普SLE III 期將於6 月啓動入組，SLE 第二個III 期和MG III 期也將於近期啓動，本月Vertex 以49 億美元收購Alpine ImmuneSciences（後者核心品種與泰它西普同靶點，2H24 進入III 期），側面印證了泰它西普巨大的海外市場價值。2）維迪西妥有望於1Q25 在美國提交BLA，並有望於2H25 獲批。3）RC88 的海外開發和合作是下一步的推進重點，近期擁有全球首創FRα ADC 的ImmunoGen 被艾伯維以101 億美元對價收購，如果RC88 的數據優異，出海前景也十分可期。
維持56 港元目標價：我們維持公司盈利預測不變：2024-26 年收入分別達到16.6 億/25.0 億/37.3 億元，淨虧損逐步收窄、並於2027 年實現盈虧平衡。公司2024 年在產品商業化、臨床數據讀出、內地監管審批、出海等方面催化劑頗豐，我們維持買入評級和56 港元的目標價。