2023 年業績基本符合我們預期
公司公佈2023 年和1Q24 業績：2023 年公司收入529.18 億元，同比增長38.30%，歸母淨利潤80.70 億元，同比增長7.04%，基本符合我們預期，公司擬每10 股派發現金紅利8.0 元；1Q24 公司收入113.96 億元，同比增長2.00%，淨利潤14.58 億元，同比下滑28.26%，主系公司收入結構改變導致毛利率下降，略低於我們預期。
發展趨勢
HPV 疫苗業務進入穩定增長期。據公司公告，2023 年公司代理產品收入518.85 億元，同比增長48.35%，自主產品收入10.28 億元，同比下滑68.70%。核心代理品種4/9 價HPV 疫苗產品結構變動，2023 年批簽發量分別爲1034 萬劑次（YoY -26.27%）和3655 萬劑次（YoY +136.16%），我們預計公司未來將進一步提高9 價HPV 疫苗的銷售比例。1Q24 公司收入113.96 億元，同比增長2.00%，我們預計9 價HPV 疫苗是業績主要貢獻點。考慮到9 價HPV 疫苗擴齡已在各省全面落地，男性適應症也即將獲批，我們建議密切關注公司9 價HPV 疫苗放量進展。
代理GSK 帶狀皰疹疫苗開始落地。截至4M24，公司獨家代理的GSK 重組帶狀皰疹疫苗（Shingrix）累計批簽發達25 個批次，我們預計該疫苗將在2Q24 開始明顯增厚公司業績。此外，截至2023 年底，公司銷售人員已達3990 人，同比增長18.8%，爲Shingrix 的市場推廣提供了充足的人力保障。我們看好Shingrix 的國內銷售前景，建議密切關注該產品放量節奏。
研發穩步推進，自研管線即將兌現。2023 年公司研發投入13.45 億元，同比增長20.82%，研發人員增加至927 人，同比增長14.87%。在研管線方面，四價流感疫苗處於上市審評階段，我們預計該產品今年有望獲批上市；人二倍體狂犬病疫苗已完成III 期臨床，處於報產準備階段；15 價肺炎球菌結合疫苗、ACYW135 群流腦結合疫苗、痢疾雙價疫苗、組份百白破疫苗等處於III 期臨床階段；四價重組諾如病毒疫苗處於臨床II 期階段。
盈利預測與估值
綜合考慮公司收入結構調整以及新生兒數量變動，我們謹慎下調公司2024年盈利預測9.3%至94.77 億元，下調2025 年盈利預測7.0%至109.80 億元。當前股價對應2024/2025 年9.3 倍/8.0 倍市盈率。由於我們下調盈利預測，基於P/E 估值法，且考慮到A 股疫苗板塊估值中樞下移，我們下調目標價20%至52.0 元（對應13.1 倍/11.3 倍的2024/2025 年市盈率），較當前股價有41.0%上行空間。
風險
競爭格局惡化風險，在研管線進展不順利。