核心觀點
2023 年公司營收35.36 億元/+22.6%；歸母淨利潤9.11 億元/+25.2%。24Q1 公司營收12.68 億元/+17.6%；歸母淨利潤3.62 億元/+20.4%。分渠道看，23 年公司直營收入23.95 億元/+34.6%，毛利率83.1%/+1.0pct；加盟收入9.18 億元/-2.1%，毛利率70.3%/-0.7pct；線上收入1.95 億元/+16.1%，毛利率70.6%/+7.2pct，直營店效快速復甦，折扣率改善下，直營及線上毛利率提升。23 年公司完成收購兩大國際知名高端男裝品牌，其中KENT＆CURWEN品牌新品預計2024 年秋冬率先亮相，開啓國際化新篇章。
事件
公司發佈2024 年一季報。2024 年第一季度公司營收12.68 億元/+17.6%；歸母淨利潤3.62 億元/+20.4%；扣非歸母淨利潤3.51 億元/+21.9%；經營性現金流淨額5.44 億元/+7.3%。基本EPS 爲0.63元/股，同比+18.9%；加權平均ROE 爲7.13%/+0.11pct。
公司發佈2023 年年報。2023 年公司營收35.36 億元/+22.6%；歸母淨利潤9.11 億元/+25.2%；扣非歸母淨利潤8.67 億元/+29.4%；經營性現金流淨額12.96 億元/+37.5%。基本EPS 爲1.60 元/股，同比+25.0%；加權平均ROE 爲20.31%/+0.96pct。公司擬向全體股東每10 股派發現金紅利人民幣10 元（含稅），現金分紅比例62.7%。
單季度看，23Q4 公司營收7.40 億元/+12.1%；歸母淨利潤爲1.53億元/-1.0%；扣非歸母淨利潤1.42 億元/+3.9%。
簡評
23 年直營店效快速復甦，折扣率改善下，直營及線上毛利率提升。量價拆分看，23 年公司服飾收入35.08 億元/+21.6%，銷售量爲439 萬件/+1.3%，件均價800 元/+20.0%，折扣率改善&直營佔比提升推高件均價。分渠道看：1）直營渠道23 年營收23.95 億元/+34.6%，毛利率83.1%/+1.0pct。23 年末直營門店數607 家/同比+28 家，增長4.8%，平均單店月貢獻營收33.7 萬元/+26.0%。
2）加盟渠道23 年營收9.18 億元/-2.1%，毛利率70.3%/-0.7pct，23 年末加盟門店數648 家/同比+36 家，增長5.9%，平均單店月貢獻營收12.1 萬元/-8.3%，主要系22 年加盟渠道高基數以及加盟商處理庫存減少提貨。3）線上渠道23 年營收1.95 億元/+16.1%，毛利率70.6%/+7.2pct。
存貨週轉加快、經營效率優化，盈利能力穩步提升。公司23 年末存貨7.08 億元/-5.09%，其中2 年以內存貨佔比87.1%/+8pct，存貨週轉天數346 天/同比減少42 天，公司持續加強庫存管控，提高存貨消化率，經營效率提升。2023 年公司毛利率爲78.61%/+1.21pct，淨利率爲25.76%/+0.53pct；24Q1 公司毛利率76.03%/+0.32pct，淨利率爲28.55%/+0.68pct。費用端，23 年公司銷售、管理、研發、財務費用率分別爲37.09%/+1.17pct（職工薪酬、門店運營費、電商服務費增加）、7.85%/+1.06pct （職工薪酬、中介服務費及辦公差旅費增加）、3.51%/+0.04pct、-0.78%/-0.51pct （大額定期存款利息收入增加）；24Q1 公司銷售、管理、研發、財務費用率分別爲33.03%/-0.22pct、6.10%/+1.22pct（工資薪酬及租賃費增加）、3.18%/+0.13pct、-0.98%/-0.22pct（大額定期存款利息收入增加）。
收購兩大國際知名高端男裝品牌，豐富高端品牌矩陣，開啓國際化新篇章。公司23 年4 月完成收購海外奢侈品牌CERRUTI 1881 和KENT&CURWEN 品牌的全球商標所有權，其中CERRUTI 1811 主營男士商務正裝，K&C 主營高端運動時尚男裝。公司在法國成立巴黎研發中心，打造產品設計研發及品牌運營國際團隊，並聘請首席創意官 Daniel Kearns。預計K&C 品牌新品2024 年秋冬將率先亮相，憑藉比音在國內運營中高端男裝的成功經驗及資源，疊加兩大品牌的歷史及調性優勢，有望逐步放量，打開公司長期成長空間。
盈利預測：我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲41.6、48.6、56.6 億元，同比增長17.6%、17.0%、16.3%；歸母淨利潤分別爲11.3、13.7、16.3 億元，同比增長24.1%、21.1%、19.4%；對應P/E 爲14.9、12.3x、10.3x，維持“買入”評級。
風險提示：1）流水復甦進展及幅度不及預期：預計隨着消費的逐步復甦，公司的流水錶現也將直接受益，如果公司旗下各品牌的流水復甦進展或幅度不及預期，將影響公司的營運表現。2）開店進展不及預期：比音勒芬品牌的直營及加盟渠道門店數開拓是公司線下渠道營收增長的主要驅動因素之一，如果比音勒芬品牌新增門店數不及預期，將影響公司業績表現。3）零售折扣率加深，影響品牌利潤率：部分品牌服飾行業品牌庫存仍處於高位，若部分品牌通過加深折扣率進行庫存去化，將加劇行業價格競爭，進而影響品牌折扣率水平，折扣率加深將對品牌的利潤率造成影響。