公司综合物流解决方案23 年实现营收91.3 亿元，同比增长16.7%，其中跨境电商和产地直达（生鲜冷链）业务大幅增长是主要原因。23 年公司跨境电商解决方案实现营收46.98 亿元，同比增加71.7%；产地直达业务实现营收19.1亿元，同比增加 66.5%。24Q1 综合物流解决方案继续维持高增长，实现营收26.2 亿元，同比增长64.0%。但由于行业运价的下滑，综合物流业务毛利率相应下降，其中23 年毛利率为13.5%，同比下降4.5pct，24Q1 毛利率为10.7%，同比下降6.4pct。事件：2023 年公司實現營收206.2 億元，同比下降12.1%，歸母淨利潤24.9億元，同比下降31.6%。24Q1 公司實現營收52.2 億元，同比增長14.2%，歸母淨利潤5.9 億元，同比下降22.6%。23 年及24Q1 盈利下降主要系即期運價同比下降較多。
即期運價下降是航空速運業務利潤下滑主因：23 年公司穩步新增並優化運力，努力提升飛機日利用率，全貨機日利用率12.56 小時，同比提升12.85%，貨郵運輸總週轉量同比增長18.8%。但由於即期市場運價同比大幅下滑，航空速運板塊營收同比減少31.4%，毛利率同比下降10.4pct 至24.6%，實現毛利22.4億元，較22 年的46.5 億元明顯減少。24Q1 的情況較爲類似，由於運價同比下降，航空速運業務毛利率下降14.6pct 至15.6%。
跨境電商的景氣帶動綜合物流解決方案收入高增長：23 年航空物流行業供需結構發生深刻變化，以高科技產品、機電產品等爲代表的傳統空運貨物需求出現較大幅度下滑，但以消費品、服裝等爲代表的跨境電商貨物需求實現明顯增長，給航空物流市場注入了新的發展動力。
公司綜合物流解決方案23 年實現營收91.3 億元，同比增長16.7%，其中跨境電商和產地直達（生鮮冷鏈）業務大幅增長是主要原因。23 年公司跨境電商解決方案實現營收46.98 億元，同比增加71.7%；產地直達業務實現營收19.1億元，同比增加 66.5%。24Q1 綜合物流解決方案繼續維持高增長，實現營收26.2 億元，同比增長64.0%。但由於行業運價的下滑，綜合物流業務毛利率相應下降，其中23 年毛利率爲13.5%，同比下降4.5pct，24Q1 毛利率爲10.7%，同比下降6.4pct。
地服板塊貢獻穩定利潤：地面綜合服務業務是公司穩定的利潤來源。公司23年貨郵處理量240.3 萬噸，同比增長9.0%，毛利率由2022 年的18.5%提升至2023 年的40.5%，毛利率大幅提升主要系22 年受疫情影響嚴重，23 年恢復至正常水平。24Q1 地服板塊營收同比增長6.8%，毛利率39.5%，繼續穩定在40%左右的水平。
機隊結構調整完畢，目前爲全B777 機隊：2023 年公司通過融資租賃方式引進 3 架B777 全貨機，完成退租2 架B777 全貨機，並開展2 架B747 全貨機對外處置工作。截至2023 年末，公司在運營的飛機爲14 架B777 全貨機，平均機齡僅爲 3.5 年，年輕的機齡有利於提高運行安全係數並降低運行成本，統一的機型有助於降低人員培訓、飛機維護等成本。
公司盈利預測及投資評級：我們預計跨境電商業務的景氣將爲行業帶來持續的增長動力。雖然目前階段行業運價承壓，但從TAC 指數看，運價繼續下探的空間有限，向上彈性則較大。跨境電商需求的增長有望帶動運價企穩回升。我們預計公司2024-2026 年淨利潤分別爲29.2、35.9 和42.0 億元，對應EPS分別爲1.84、2.26 和2.65 元。當前股價對應2024-2026 年PE 值分別爲10.3、8.4 和7.2 倍，維持公司“推薦”評級。
風險提示：運價下跌幅度超預期、行業政策落地不及預期、油價大幅波動、宏觀經濟下行、安全風險。
