事件：公司發佈2023年年報和2024年一季報，2023年全年公司實現營收 781億元，同比增長13.4%（調整後）；實現歸母淨利潤272 億元，同比增長14.8%（調整後）；24Q1 公司實現營收156 億元，同比增長1.6%，實現歸母淨利潤39.7 億元，同比增長9.8%。
來水偏枯電量承壓，烏白注入電價提升。2023 年烏東德來水較上年同期偏枯5.5%，三峽來水較上年同期偏豐0.7%。受來水偏枯影響，2023 年公司全年累計發電量約2763 億千瓦時，同比增加5.3%。其中烏東德/白鶴灘/溪洛渡/向家壩/三峽/葛洲壩發電量同比分別-4.6%/+43%/-5%/-1.3%/+1.9%/+1.5%。24Q1烏東德來水較上年同期偏枯7.7%，三峽來水較上年同期偏枯4.1%。電價方面，由於注入的烏白水電站以市場化定價爲主，2023 年公司境內水電綜合平均上網電價爲281.3 元/兆瓦時（含稅），同比增長11.56 元/兆瓦時。
帶息負債規模增加，財務費用率同比+8.2pp。2023 年公司毛利率達57.8%，淨利率達35.8%，同比減少5.79pp，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別爲0.25%/1.8%/16.1%/1.0%，同比分別-0.07pp/-0.49pp/+8.22pp/+0.84pp。2023年公司財務費用爲126億元，同比增加29.8億元，主要系本報告期因併購雲川公司帶息負債規模增加及白鶴灘全面投產後利息支出費用化所致。
現金流優勢顯著，現金分紅比例達73.4%。2023 年公司經營性現金流達647 億元，同比增加212 億元，主要系收回電費款所致，公司計劃現金分紅0.82 元/股，分紅比例達73.7%，保持穩定。
盈利預測與投資建議。預計公司24-26 年實現歸母淨利潤328、365、390 億元，對應EPS 分別爲1.34/1.49/1.59 元，維持“買入”評級。
風險提示：來水不及預期風險、極端天氣風險、電價波動風險。