事件：公司發佈23 年年報與24 年一季報，23 年實現營收/歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲19.26/-1.10/-0.88 億元，分別同比+320.8%/增虧/減虧。若剔除持有花房集團的長期股權投資形成的投資收益以及減值損失，23 年歸母淨利潤爲8.29 億元，同比扭虧。24Q1 營收/歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲5.60/2.52/2.49 億元，分別同比+138.7%/+317.3%/+349.1%。
演藝主業復甦，新項目逐漸釋放業績：受益於行業復甦，公司演藝主業逐漸回暖。
23 年公司現場演藝營收爲16.7 億元，恢復至19 年的89.1%；其中，杭州/三亞/麗江/桂林/張家界千古情景區的營收分別恢復至19 年的71.3% /48.9%/96.6%/118.2%/104.7%。24Q1 公司營收同比高增138.7%，主要原因是去年同期基數較低，且公司抓住春節黃金週，期間千古情總演出場次爲19 年同期的251%，總接待遊客量爲19 年同期的207%。公司新項目落地運營效果良好，佛山項目開業至今的日均場次接近5 場；西安項目在24 年五一小長假最高已預排到11場/天，2 號劇院將於24 年暑期啓用；廣東千古情24Q1 最高單日演出爲10 場。
規模效應推動毛利率修復，銷售費用控制良好：23 年公司毛利率爲 66.3%，同比22 年增加16.2pcts，同比19 年減少5.0pcts。24Q1 公司毛利率爲68.7%，同比23Q1 增加17.7pcts，同比19Q1 減少1.0pcts。由於新項目仍處於爬坡期，毛利率恢復至19 年水平尚需時間，但是隨着演出場次增加，規模效應凸顯已逐漸攤薄成本。費用方面，23 年銷售費用率/管理費用率分別爲4.6%/7.6%，同比22 年分別-0.3/-78.0pcts，同比19 年分別-1.0/+0.4pcts。24Q1 銷售費用率/管理費用率分別爲4.7%/7.9%，同比23Q1 分別+1.4/-3.7pcts，同比19Q1 分別-3.0/+2.8pcts。23 年/24Q1 的銷售費用率已低於19 年同期水平，管理費用率尚有優化空間。
公司獲無保留審計意見，繼續專注主業發展：花房集團的被凍結賬戶已解凍，公司22 年年報與23 年年報均獲無保留審計意見。24 年以來，公司的演藝主業繼續回暖。五一期間，12 大千古情的演出場次是2023/2019 年同期的127%/187%；總接待遊客量是2023/2019 年同期的119%/138%；總營收是2023/2019 年同期的128%/140%。未來，公司將繼續通過打造高品質的演藝作品、景區和度假體驗以專注於推動主業發展。
盈利預測、估值與評級：鑑於新項目爬坡期長於我們此前預測，我們小幅下調24-25 年歸母淨利潤預測分別至12.75/15.56 億元（較此前預測分別下調3.8%/4.9%），新增2026 年歸母淨利潤預測爲17.78 億元。當前股價對應24-26年EPS 分別爲0.49/0.59/0.68 元，PE 分別爲22/18/16 倍。公司主業持續復甦，花房集團減值風險下降，我們看好公司未來發展前景，維持“買入”評級。
風險提示：行業復甦不及預期，新項目運營不及預期。