核心觀點
公司2023 年及2024Q1 收入業績承壓，主要受集成竈行業整體需求低迷影響，公司電商及其他渠道增長，並且水洗類產品和其他集成廚房電器產品維持高速增長，有望打造第二增長曲線，集成竈需求承壓及原材料價格上漲導致利潤率下降。展望2024 年，集成竈行業需求仍將維持低位，同時原材料可能持續漲價，預期盈利水平繼續承壓，靜待行業需求回暖及公司經營改善。
事件
2024 年4 月22 日，帥豐電器發佈2023 年年度報告；2024 年4月29 日，帥豐電器發佈2024 年第一季度報告。
公司2023 年實現營業收入8.31 億元（YOY-12.23%），歸母淨利潤1.90 億元（YOY-11.51%），淨利率爲22.84%（YOY+0.19pct）；其中Q4 實現營業收入2.07 億元（YOY-12.67%），歸母淨利潤0.50 億元（YOY-19.27%），淨利率爲24.34%（YOY-1.99pct）。
2024Q1 實現營業收入1.17 億元（YOY-32.96%），歸母淨利潤0.22 億元（YOY-44.50%），淨利率爲18.94%（YOY-3.94pct）。
簡評
一、收入分析：打造第二增長曲線，完善新興渠道佈局Ⅰ、分產品：集成竈需求承壓，其他品類貢獻增長1）集成竈：2023 年實現收入7.18 億元（YOY-16.40%），佔比86.47%。根據奧維雲網數據，2023 年集成竈零售額、零售量分別同比下滑4.0%、4.2%；2024Q1 集成竈市場累計零售額、零售量分別同比下滑11.9%、10.5%。根據歐睿數據，帥豐蒸烤一體集成竈2019-2023 年連續五年全國銷量領先，位於行業龍頭地位。
2）其他廚房用品：實現收入0.63 億元（YOY+53.52%），佔比7.61%。公司已相繼推出水槽、洗碗機、集成水槽、嵌入式廚電、燃氣熱水器、集成烹飪中心等系列產品，後續不斷提高配套率和客單價，推動廚電收入規模增長。公司基於消費趨勢佈局集成烹飪中心、集成竈水洗中心等品類，積極打造第二增長曲線。
3）木質櫥櫃：實現收入0.39 億元（YOY+31.60%），佔比4.67%。
公司配套櫥櫃產品，同時逐步推進整廚、全屋定製的佈局，爲消費者提供一站式集成智慧廚房解決方案。
4）其他業務：實現收入0.10 億元（YOY-37.47%），佔比 1.25%。
Ⅱ、分渠道：電商渠道增長，完善新興渠道佈局1）經銷商：實現收入7.28 億元（YOY-16.79%），佔比87.59%。2023 年公司新增、優化經銷商超過100 家，保持經銷商數量近1300 家，不斷提升經銷商的質量；同時不斷提升帥豐第五代形象店專賣店的門店體驗和配套產品的展陳，提升經銷商門店質量。同時，公司持續推進總對總的合作，新簽約多家總部型家裝企業，保持並逐漸加強與湖南千思裝飾在活動與動銷等方面的合作，助力經銷商在家裝設計師、三工師傅等多渠道發展，截至2023 年末公司已實現與地方家裝合作網點1200 家以上，新增3 家總對總家裝企業合作，公司擁有約2200 個銷售終端。
2）電商：實現收入0.70 億元（YOY+66.19%），佔比8.39%。公司加大線上營銷力度，豐富線上產品，推出多款線上線下同款機型，便於更好地滿足經銷商、零售客戶的需求選擇，促進線上平台與線下門店融合銷售與發展。同時，公司全面推進、開展京東家電專賣店和天貓優品的進店上樣、培訓賦能、動銷支持等營銷動作，輔助性增加外部服務商，一起推動拓展下沉渠道市場，致力於打造服務商拓展類的樣板市場，2023 年公司下沉渠道上樣門店覆蓋超300 家。
3）線下直銷及其他：實現收入0.31 億元（YOY+8.29%），佔比3.76%。主要系擴大全屋定製產品銷售。
4）海外：實現收入0.02 億元（YOY+70.12%），佔比0.26%。主要系國際客戶需求上升。
二、盈利分析：需求低迷，盈利水平下滑
1）毛利端：需求低迷+原材料漲價，毛利率承壓2023 年毛利率爲46.86%（YOY+0.76pct），其中Q4 毛利率爲44.05%（YOY-2.85pct）；2024 Q1 毛利率爲44.59%（YOY-3.12pct）。分品類來看，2023 年集成竈毛利率爲49.43%（YOY+1.40pct），其他廚房用品毛利率爲24.36%（YOY+12.82pct），木質櫥櫃毛利率爲30.37%（YOY+12.06pct），2023 年主要受益於集成竈原材料價格下行帶來的成本紅利，以及新興品類實現規模效應，2024Q1 由於需求低迷及原材料漲價，毛利率下滑。展望今年，集成竈需求仍在低位，疊加原材料價格上行，預計毛利率承壓。
2）費用端：Q4 費用管控，Q1 銷售減少費用率提升2023 年期間費用率同比提升0.32pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+1.04/-0.17/-0.19/-0.36pct，其中Q4期間費用率同比下降2.95pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-4.73/+0.28/+1.15/+0.35pct；2024Q1 期間費用率同比提升11.04pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+7.86/+3.22/+1.74/-1.79pct。
3）淨利端：淨利率持續承壓，靜待需求復甦
2023 年淨利率爲22.84%（YOY+0.19pct），其中Q4 淨利率爲24.34%（YOY-1.99pct）；2024Q1 淨利率爲18.94%（YOY-3.94pct）。公司2023Q4 及2024Q1 淨利率持續下滑，主要受毛利率下滑及費用率提升影響，綜合今年費用率和毛利率變化趨勢，預計淨利率短期承壓。
投資建議：公司中高端集成竈產品力突出，二代接班優化管理組織架構和多元化渠道佈局，當前第二品類及產品矩陣不斷完善和擴大，基於消費趨勢佈局集成烹飪中心產品，新品類及新渠道有望貢獻增量。我們預測2024-2026 年公司實現歸母淨利潤1.90/2.02/2.13 億元，對應EPS 爲1.03/1.10/1.16 元，當前股價對應PE 爲13.56/12.74/12.08 倍，維持“買入”評級。