① 收入方面，2023 年受宏观经济影响，我国3C、半导体行业固定资产投资放缓，工业机器人需求低迷，全年我国工业机器人产量为42.95 万套，同比-2.2%，从而影响公司谐波减速器产品销售规模出现下滑。2023 年公司谐波减速器销量21.15 万台，同比-17.84%。事件：
綠的諧波發佈2023 年年報和2024 年一季報，2023 年實現營收3.56億元，同比-20.10%，實現歸母淨利潤0.84 億元，同比-45.81%；2024Q1實現營收0.82 億元，同比-7.45%，歸母淨利潤0.2 億元，同比-18.39%。
工業機器人需求承壓，諧波產品競爭加劇影響盈利能力。
① 收入方面，2023 年受宏觀經濟影響，我國3C、半導體行業固定資產投資放緩，工業機器人需求低迷，全年我國工業機器人產量爲42.95 萬套，同比-2.2%，從而影響公司諧波減速器產品銷售規模出現下滑。2023 年公司諧波減速器銷量21.15 萬臺，同比-17.84%。
2024Q1 我國工業機器人產量12.03 萬套，同比+4.9%，3 月當月產量5.06 萬套，同比+6.6%，行業增速由負轉正，2024 年全年工業機器人行業需求有望實現弱復甦，帶動諧波減速器行業需求增長。
② 盈利方面，2023 年公司毛利率41.14%，同比-7.55pct，主要系行業需求下降、競爭加劇以及部分新產品處於研發期等所致。其中，諧波減速器及金屬部件毛利率41.17%，同比-7.62pct;機電一體化產品毛利率41.03%，同比-1.35%。公司淨利率23.82%，同比-11.27pct。期間費用率爲16.34%，同比+1.62pct。拆分來看，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別爲3.06%/6.18%/13.59%/-6.49%，同比+1.74pct/+0.94pct/+3.3pct/-1.83ct，主要系公司持續保持高研發投入，加強銷售管理所致。
③ 現金流方面，2023 年經營性現金流淨額1.49 億元，同比增長470.83%，主要系銷量下降，購買商品、接受勞務支付的現金減少所致。
加強一體化產品佈局，拓展新應用場景。公司積極尋求除了諧波減速器以外的新興產品，針對國內高端數控機牀、半導體加工裝備、醫療器械、自動化裝備等多行業對於精密傳動技術的發展需求，研發基於 PCT 國際發明專利的新一代減速器、高功率密度力矩電機、內置減速器動態齧合算法的高速實時伺服驅動器等組成的機電一體化產品。2023 年公司機電一體化業務收入0.34 億元，同比+30.78%，產品銷量5699 套，同比+17.46%。機電一體化產品不僅可以拓展公司產品應用領域，同時有效提升產品附加值。
此外，公司亦加快推進全球首創的液控磨拋工具產品的應用落地，已與鑄件打磨、增材表面改性磨拋、焊縫打磨、模具拋光等應用場景的頭部客戶建立了合作。
諧波減速器系人形機器人核心零部件，公司儲備產能充裕。據我們機器人系列報告-《AI 賦能，人形機器人產業提速，把握產業鏈受益機會》的測算，量產假設下，單臺機器人中諧波減速器價值量有望達到9,600 元，增量空間廣闊。公司作爲國內諧波減速器龍頭，已公告計劃和三花智控在墨西哥合資設廠開展諧波減速器相關業務，我們預計公司可藉由三花智控與Tesla 的粘性，受益於人形機器人量產帶來的諧波減速器大規模放量。2023 年，公司完成了年產 50 萬臺精密減速器的擴產項目的房屋土建及相關設備採購工作，並計劃 2024 年內完成相關智能化產線的建設調試工作和達產工作，儲備產能充足以應對行業放量。
投資建議：
我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲1.01/1.58/2.08 億元，同增19.5%/57.0%/31.9%，對應PE 水平分別爲199/127/96 倍。
考慮到公司在諧波減速器行業的龍頭地位，人形機器人量產在即，給予6 個月目標價136 元，對應2024 年PE 227X，維持“增持-A”評級。
風險提示：製造業投資低迷、機器人推廣不及預期、市場競爭加劇。
