投資要點
公司發佈2024 年一季報：2024Q1 公司實現營業總收入6.41 億元，同比+1.5%；歸母淨利潤454 萬元，同比-91.7%；扣非歸母淨利潤2268 萬元，同比-53.6%。業績低於預期。
24Q1 常溫業務穩健增長，低溫承壓：2024Q1 公司常溫/低溫/畜牧業業務分別實現收入3.63 億元/2.4 億元/0.31 億元，同比+2.6%/-2.3%/+10%。
2024Q1 公司常溫業務增長穩健，我們預計主因春節禮贈需求拉動+新農並表貢獻增量。2024Q1 低溫業務略有下滑，預計主因消費疲軟導致愛克林等產品需求承壓。2024Q1 公司實現乳製品銷量6.63 萬噸，同比增長0.63%，我們預計主營產品噸價同比略有提升，而噸價提升主因產品結構升級，均價較高的常溫磚奶等產品增速較快。
持續推進疆外渠道擴張，疆外市場穩健增長：2024Q1 公司在疆內/疆外地區分別實現收入3.71 億元/2.67 億元，同比-0.8%/+4.2%，疆外收入佔比同比+1.2pct 至41.8%。24Q1 疆內收入承壓預計主因需求疲軟+學生奶業務有所調整；疆外收入穩健增長預計主因公司持續開發疆外空白市場，24Q1 公司圍繞山東工廠，在山東齊源重點打造核心樣板市場，開展“春節趕大集”活動，提高終端鋪貨率。截止到2024Q1 末，公司疆內/疆外經銷商數量分別較23 年末-3/+28 家，較23 年末合計淨增25 家至955 家，疆外渠道網絡進一步完善。
新農並表+養殖壓力較大，盈利能力短期承壓：2024Q1 公司毛利率同比-3.6pct，預計主因公司並表新農乳業後原奶自給率較高，養殖成本較高背景下，公司成本紅利邊際削弱。2024Q1 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.15/+1.16/+0.01/+0.96pct，我們預計銷售費用率提升主因需求疲軟、行業競爭激烈導致公司加大費用投放，新農並表導致公司管理/財務費用率提升。24Q1 公司營業外支出佔收入比重同比+3.85pct 主因養殖壓力較大導致公司加大無生產價值牛隻淘汰力度。綜合來看2024Q1 公司歸母淨利率/扣非歸母淨利率同比-8/-4.02pct，盈利能力承壓。
盈利預測與投資評級：公司24Q1 業績低於預期，我們下調24-26 年收入預期爲28.65/31.13/33.79 億元（此前預期30/33.5/37.4 億元），同比+6%/+9%/+9%，下調歸母淨利潤預期至1.3/1.6/1.8 億元（此前預期爲1.8/2.2/2.7 億元），同比-8.7%/+23%/+16%，對應PE 分別爲23/19/16x，維持“增持”評級。
風險提示：渠道建設不及預期，原材料價格大幅波動，行業競爭加劇，牧業養殖恢復不及預期，併購整合不及預期