事項：
三花智控2023 年實現營業收入245.6 億元，同比+15.0%，實現歸母淨利潤29.2億元，同比+13.5%。單季度來看，23Q4 營業收入爲55.8 億元，同比-2.9%，歸母淨利潤7.6 億元，同比-19.5%，扣非歸母淨利潤6.9 億元，同比+28.7%。
24Q1 營業收入爲64.4 億元，同比+13.4%，歸母淨利潤6.5 億元，同比+7.7%，扣非歸母淨利潤6.7 億元，同比+20.5%。
評論：
收入增速穩健，汽零佔比持續提升。23 年公司收入同比+15%，其中Q4 下滑2.9%，主要受收入確認口徑調整影響。分業務看，23 年公司製冷、汽零業務分別實現營收146.4、99.1 億元，同比分別+5.9%、+31.9%，其中汽零業務受益於全球汽車電動化發展延續高速增長。23 年公司汽零收入佔比已達40.4%，其中新能源業務佔比已超過90%。分地區看，23 年公司國內、海外收入分別爲134.0、111.5 億元，分別同比+17.4%、+12.3%，外銷收入佔比達45%，全球化佈局日益完善。24Q1 受益於國內空調排產高增以及汽零業務持續發展，公司收入增長13.4%，後續隨着外部環境改善，收入有望維持穩健增長。
毛利率穩定提升，期貨外匯損益影響利潤。23Q4 及24Q1 公司扣非歸母淨利潤表現顯著優於歸母淨利潤增速，差異或主要因原材料期貨及匯率衍生工具造成的非經常性損益，剔除影響後公司利潤表現穩健。其中，23 年製冷、汽零業務歸母淨利潤分別爲14.9 億、14.3 億，淨利潤率分別爲10.2%、14.5%，高淨利率的汽零業務佔比提升有望拉動公司盈利水平長期升級。盈利能力方面，公司23Q4、24Q1 毛利率分別爲29.2%、27.1%，分別同比增長+0.6、+1.5pct，主要受益於規模效應放大、產品結構優化、匯率及海運費用下降等因素。費用方面，23Q4、24Q1 期間費用率爲14.1%、13.1%，同比-2.3pct、-0.6pct。綜合影響下，公司23Q4、24Q1 扣非淨利率爲12.4%、10.4%，同比+3.1pct、+0.6pct，盈利能力保持穩健。
新業務穩步拓展，期待長遠發展。據公司披露，2023 年公司新能源汽車零部件銷量爲6251.8 萬隻，同比增長63.0%，呈現爆發式增長。汽零方面公司正從閥件、零部件逐漸向集成組件發展，未來訂單量及單車價值量有望持續攀升。
此外公司加大第三成長曲線佈局，擬發行GDR 用於拓展全球化生產基地建設、機器人機電執行器項目以及熱管理零部件佈局，隨着人形機器人產量突破，公司有望打開成長天花板。我們認爲，公司全球佈局及產品力領先，固有客戶關係穩定，原有優勢有望複用拓展至新賽道，長遠發展信心充足。
投資建議：考慮到汽零客戶競爭加劇影響訂單交付，我們調整公司24/25 年歸母淨利潤預測爲35.6/41.6 億元（原值爲38.5/47.7 億元），新增26 年預測爲48.8 億元，對應PE 分別爲23/20/17 倍。參考絕對估值法，下調公司目標價至29 元，對應24 年31 倍PE，維持“強推”評級。
風險提示：終端需求不及預期，新能源汽零競爭加劇，原材料價格大幅波動。