業績摘要：公司 發佈2023 年年報，2023 年公司實現營收227.8 億元，同比+1.3%；實現歸母淨利潤30.4 億元，同比+12.9%；實現扣非淨利潤27.5 億元，同比+5.9%。單季度來看，2023Q4 公司實現營收62.2 億元，同比+0.1％；實現歸母淨利潤7.3 億元，同比+4%；實現扣非後歸母淨利潤5.5 億元，同比-18.8%。2024Q1 公司實現營收36.2 億元，同比+1.4％；實現歸母淨利潤2.2億元，同比+43%；實現扣非後歸母淨利潤1.4億元，同比+10%。24Q1 延續增長態勢，彰顯龍頭經營韌性。
毛利率同比改善，盈利能力穩中向好。報告期內，公司整體毛利率爲34.2%，同比+2.5pp；2023Q4 毛利率爲34.6%，同比+4.1pp。受益於原材料價格低位及公司採購降本措施，毛利率同比改善。分產品看，櫥櫃毛利率爲34.3%（+0.3pp）；衣櫃及配套品毛利率爲36.5%（+4.7pp）；衛浴毛利率爲25.9%（-0.3pp）；木門毛利率爲21.5%（+5.1pp）；其他產品毛利率爲16.1%（-5.7pp）。
分渠道來看，零售門店實現毛利率35.0%（+3.3pp）；大宗業務實現毛利率25.6%（-2.2pp）。費用率方面，公司總費用率爲18.4%，同比+1.1pp，費用率略增，其中銷售費用率爲8.7%，同比+1.2pp，主要受廣告展銷費上升所致；管理費用率爲6.2%，同比+0.2pp；財務費用率爲-1.4%，同比-0.3pp；研發費用率爲4.9%，同比-0.1pp。此外公司對部分應收賬款計提信用減值損失約2.4億元。綜合來看，2023 年淨利率爲13.3%，同比+1.4pp，公司通過規模化採購、精細化管理保持了盈利能力穩中向好。2023 年公司經營性現金流淨額爲48.8 億，同比+102.4%，現金流良好。2024Q1 毛利率爲30%，同比+3.3pp；總費用率爲24.4%，同比+2.8pp，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別+1.8pp/-0.5pp/+0.5pp/+1pp；淨利率爲6%，同比+1.7pp，延續改善趨勢。
零售+整裝大家居模式持續迭代，大家居有望保持行業領先優勢。2023 年內公司推動全方位的營銷組織變革，將原有的以品類劃分的營銷事業部調整爲按照區域劃分的三大營銷事業部，構建以城市爲中心的經營模式，進行全品類（廚衣木衛配）、全渠道（零售+整裝）的統一管理，從組織形態上進一步向大家居戰略方向匹配。集團直營事業部先行探索大家居實踐模式，逐步爲全國經銷商建立了可參照的、可複製的經營樣板。分渠道來看，2023 年公司門店合計貢獻收入184 億元，同比增長0.6%，其中直營店收入8.3 億元，同比+17.4%，經銷店收入175.7 億元，同比持平；大宗業務實現營收35.9 億元，同比增長2.6%。
直營、經銷、大宗營收佔比分別爲3.7%、78.8%、16.1%。公司23 年淨新開門店52 家，期末共8786 家門店，歐鉑麗淨開24 家，現存1078 家；歐鉑尼木門淨關55 家，現存1001 家，店效優化。同時海外事業部多線佈局，2023 年海外渠道實現營業收入3.2 億元，同比增長46.5%。
櫥衣櫃增長暫時承壓，歐鉑麗增長穩健。分產品看，2023 年櫥櫃營收達到70.3億元（-2.0%）；衣櫃及配套品營收達到119.5 億元（-1.6%）；衛浴營收達到11.3 億元（+9%）；木門營收達到13.8 億元（+2.4%）；其他產品收入8.2 億元（+167.3%）。其中衣櫃及配套品收入略有下降，主要是公司對衣櫃配套品進行了供應鏈優化調整，銷售增長暫時承壓。分品牌看，歐派品牌營收達到186.7 億元（-0.8%）；歐鉑麗營收達到13.8 億元（+2.8%），通過結合歐派商業模式與自身特色創新迭代式穩步推進大家居，歐鉑麗產品力不斷提升；歐鉑尼營收13.8 億元（+2.4%），歐鉑尼加快向大家居業務轉型，實現穩步增長。
盈利預測與投資建議。預計2024-2026 年EPS 分別爲5.48 元、5.90 元、6.25元，對應PE 分別爲11 倍、11 倍、10 倍。考慮到公司大家居模式逐步理順，行業龍頭韌性凸顯，維持“買入”評級。
風險提示：地產政策波動風險，原材料價格大幅波動風險，市場競爭加劇風險。