核心觀點
渣打集團一季度營收超預期，ROTE 如期改善。交易銀行、金融市場業務作爲兩大收入引擎，有望在利率長期保持較高水平的情況下，推動營收持續實現超預期增長。資產質量方面，中國內地房地產貸款敞口持續壓降，減值計提壓力大幅緩解。在利率higher for longer 的背景下，預計營收存在持續超預期可能性、ROTE 穩健提升、分紅回購按指引推進，共同推動估值修復。
事件
5 月2 日，渣打集團披露2024 年一季報：1Q24 實現營業收入51.30 億美元，同比增長12.5%（2023：10.4%）；調整一次性因素後營業收入51.52 億美元，同比增長17.2%（2023：10.3%）；實現調整一次性因素後稅前利潤21.29 億美元，同比增長24.8%（2023：22.2%）；實現歸母淨利潤14.03 億美元，同比增長4.6%（2023：17.7%）。1Q24 不良率季度環比下降5bps至2.42%；1Q24 撥備覆蓋率季度環比上升3.4pct 至74.96%。
簡評
1. 營收增長強勁，全年有望超預期。渣打集團一季度實現營業收入51.30 億美元，同比增長12.5%，較2023 年的10.4%進一步上行。若將各調整項影響剔除，則實現營業收入51.52 億美元，同比增長17.2%，預計全年增速存在超過當前5-7%指引的可能性。1Q24 渣打集團實現銀行賬簿淨利息收入（Underlying NII）24.19 億美元，同比小幅增長3.3%，基本保持穩定，歸因來看，淨利息收入的穩健表現一方面是由於渣打集團在去年開始的利率對沖操作一季度持續產生效果，在收入端形成支撐，另一方面則是受益於其對自身負債結構的積極調整，資負兩端多措並舉下，爲淨利息收入的穩健表現提供了保障。
受益於财富管理業務（ Wealth solutions ） 和金融市場（Markets）的出色表現，渣打集團非息收入增速明顯上行，有力支撐營收增長。1Q24 渣打集團實現非利息收入27.33 億美元，同比大幅高增33.0%，若將埃及、加納市場貨幣貶值、通貨膨脹等一次性因素影響剔除後，同比依然大幅增長21.6%。其中，一季度實現淨手續費收入9.65 億美元，同比增長13.8%，财富管理業務受益於海外資本市場的活躍表現以及富裕客戶業務（Affluent Client）的持續推進，同比增長21%，是中收增長的主要動力。
投資收益方面，得益於利率、大宗商品宏觀交易的增加，金融市場業務同比大幅增長12.9%，推動渣打集團投資收益同比大幅增長27.1%，爲其非息收入的主要支撐項。
業績穩健，ROTE 如期改善。1Q24 渣打集團實現歸母淨利潤14.03 億美元，同比增長4.6%，信用減值損失的同比高增是業績增速放緩的主要因素。具體來看，香港、韓國市場零售業務條線的風險暴露是其信用減值損失的主要來源，而對公業務條線得益於中國內地房地產減值計提壓力的減少，在其他減值回撥下實現抵消。此外，渣打集團一季度業績增速的放緩也與韓國市場股權掛鉤證券一次性計提影響繫系相關，在將相關影響因素扣除後，渣打集團稅前利潤同比增速達24.8%。ROTE 較2023 年回升2.39pct 至13.50%，如期改善。
展望全年，考慮到當前市場對聯儲局降息預期的持續下調，渣打集團銀行賬簿淨息差（Underlying NIM）有望進一步延續環比改善趨勢，預計全年營收增速存在超過當前5-7%指引的可能性，且預計在較長時間內表現強勁，實現持續超預期增長。此外，伴隨着各一次性因素對業績負面影響的逐步消除，其業績有望環比一季度明顯回升。
2. 美元降息預期持續延後，銀行賬簿淨息差環比改善趨勢延續。1Q24 渣打集團淨息差（測算值）爲1.14%，季度環比下降19bps，其中1Q24 生息資產收益率爲5.18%，季度環比上升20bps，而計息負債成本（測算值）爲4.14%，季度環比上升31bps，負債成本的上行主要爲金融市場業務內部資金轉移定價成本的拖累，在扣除相關成本後，其1Q24 計息負債成本爲3.52%，季度環比僅上升12bps，支撐銀行賬簿淨息差季度環比上升6bps、同比上升14bps 至1.76%。展望2024 年，考慮到聯儲局對於美元降息的何時開啓懸而未決，市場對於今年美元利率中樞的上調將利好渣打集團的資產定價，推動其銀行賬簿淨息差環比改善趨勢延續。
資產端，高利息環境下，需求相對偏弱，多數地區規模收縮。1Q24 渣打集團貸款、資產規模分別季度環比減少1.2%、1.3%，貸款佔資產比重季度環比持平至35.5%。其中對公貸款規模季度環比增長0.4%，部分對沖個人貸款的規模減少。分地區來看，得益於中國、香港、新加坡等亞洲核心市場的活躍表現，其上述地區貸款規模分別季度環比增長10%、1%、2%，而韓國等盈利能力相對更差的市場規模收縮趨勢較爲明顯，韓國市場貸款規模季度環比減少11%，此外英國市場貸款規模季度環比減少10%，拖累規模增長。
負債端，零售存款定期化趨勢延續，對公端低成本存款佔比仍處高位。1Q24 渣打集團存款、負債規模分別季度環比減少2.1%、1.4%，存款佔負債比重季度環比下降0.5pct 至60.3%，預計主要系高成本存款減少，負債成本實現一定優化。期限結構方面，在高利率環率環境下，居民存款定期化趨勢依然延續，其最大的四個市場零售業務條線（WRB）活期及儲蓄存款佔比季度環比下降2pct 至54%，而對公業務條線（CIB）活期及儲蓄存款佔比季度環比持平至64%。
3. 中國內地房地產貸款敞口大幅壓降，減值計提壓力顯著緩解。1Q24 渣打集團三階段貸款佔比季度環比下降5bps 至2.42%，貸款損失率季度環比上升15bps 至23bps，整體保持穩定。其中對公三階段貸款佔比季度環比下降0.6pct 至8.2%。重點風險領域方面，中國內地房地產貸款敞口季度環比減少2 億美元，自2021 年末已減少40%至24 億美元，相關敞口大幅壓降，當前階段三貸款佔比爲62.5%，撥備總額達12.1 億美元，撥備覆蓋率爲80.7%，整體風險維持可控水平，撥備計提充分，預計後續減值計提壓力有望延續改善趨勢。1Q24 撥備覆蓋率季度環比上升3.4pct 至74.96%，風險抵補能力進一步加強。
4. 交易銀行、金融市場兩大引擎共同驅動，賦能業務增長。4 月渣打集團對自身業務條線進行了重新梳理，對具體業務劃分進行改動。在新口徑下，其1Q24 交易服務業務（Transaction Services）、企業銀行業務（Banking），即由原交易銀行業務拆分而成的兩大板塊收入，分別同比增長3%、15%，主要是得益於核心市場貿易、投資規模及利率水平的持續上行。而金融市場業務（Markets）收入受益於利率、大宗商品市場業務的出色表現，以及發起分銷規模驅動下信用交易業務（Credit Trading）的大幅增長，同比增長13%，是渣打集團收入增長的另一大驅動引擎。展望後續，當前渣打集團重點佈局的，東盟、中東、中國內地等貿易走廊一季度表現良好，預計核心市場貿易量有望維持穩健增長的趨勢，有力支撐營收增長。
5. 投資建議：渣打集團一季度營收超預期，ROTE 如期改善。交易銀行、金融市場業務作爲兩大收入引擎，有望在利率長期保持較高水平的情況下，推動營收持續實現超預期增長。資產質量方面，中國內地房地產貸款敞口持續壓降，減值計提壓力大幅緩解。在利率higher for longer 的背景下，預計營收存在持續超預期可能性、ROTE 穩健提升、分紅回購按指引推進，共同推動估值修復。
預計2024-26 年營收增速分別爲6.5%、5.7%、5.0%，利潤增速18.8%、11.5%、16.4%。分紅方面，預計2024年股東總回報規模27.46 億美元以上、股票回購規模20 億美元以上，預計合計股東現金回報率75%、預計合計股息率12.2%，同時公司表示將持續提升每股分紅水平，紅利屬性不斷加強。預計2024-26 年ROTE 保持在10.7%-12.0%區間，在業績的有力支撐下，分紅水平穩健可持續。當前估值0.57 倍24 年P/TB（0.49 倍24 年P/B），維持買入評級和銀行板塊首推。
6. 風險提示：（1）聯儲局降息幅度或時間超預期。（2）全球宏觀經濟步入新一輪衰退，或中國內地房地產企業風險持續暴露，影響匯豐控股資產質量，導致利潤大幅下滑。（3）可能存在政策限制等特殊原因導致公司分紅率不及預期。（4）匯豐控股部分經營地區或存在主權信用風險。（5）全球產業轉移存在不確定性，地緣政治摩擦或美國產業限制政策或致使全球化進程受阻，進而導致全球貿易規模與資金流量大幅下滑，使公司交易銀行業務發展不及預期。