投資要點
業績表現：2023&2024Q1 利潤高增長
2023 年公司營收12.63 億元（YOY25.24%），歸母淨利潤2.89 億元（YOY37.19%）。扣非後歸母淨利潤2.61 億元（YOY26.38%）。
分季度來看，2023Q4 營收3.40 億元（YOY42.19%），歸母淨利潤0.57 億元（YOY131.47%），扣非後歸母淨利潤0.67 億元（YOY175.92%）。
2024Q1 營收3.36 億元（YOY11.08%），歸母淨利潤0.82 億元（YOY79.14%），扣非後歸母淨利潤0.82 億元（YOY87.43%）。
成長性分析：高壁壘品種放量帶動原料藥業務穩健增長，製劑彈性漸起，關注地屈孕酮片放量
拆分看，2023 年公司原料藥及中間體業務實現收入10.59 億元（YOY16.06%），其中心血管類收入3.00 億元（YOY26.94%），主要因爲依普利酮和貝派度酸銷售良好，市場份額進一步擴大；抗腫瘤類收入2.44 億元（YOY73.63%），主要因爲經過多年市場培育，隨着新、老客戶仿製藥商業化加速，醋酸阿比特龍銷售增長迅速；女性健康類收入1.89 億元（YOY-2.86%），呼吸系統類收入1.63 億元(YOY7.48%)，神經系統類收入0.74 億元（YOY-26.74%），主要因爲競爭對手降價對公司歐洲市場銷售造成一定衝擊；抗感染類收入0.18 億元（YOY-60.32%），主要因爲巴西HIV 治療一線用藥變化導致訂單減少；其他類收入0.70億元（YOY68.13%）。貿易業務實現收入1.05 億元（YOY18.88%）；製劑業務實現收入0.90 億元。
展望2024 年，多肽、小核酸等高壁壘原料藥品種放量有望帶動原料藥業務保持穩健增長；製劑彈性漸起，關注地屈孕酮片放量。
高壁壘原料藥品種持續放量，關注重磅潛力品種。我們認爲，隨着公司高壁壘原料藥及中間體品種（地屈孕酮、醋酸阿比特龍等）商業化加速、優勢品種新市場開拓、揚州和天台新產能釋放下，2024 年收入有望保持穩健增長，關注公司潛在重磅產品（布瓦西坦、恩雜魯胺、司美格魯肽、小核酸等）研發及商業化進展。
地屈孕酮片放量，製劑彈性漸起。2023 年6 月公司重磅產品地屈孕酮片（單方）獲批，地屈孕酮是公司首款API 製劑一體化品種，競爭格局較好。截至2023 年12 月31 日地屈孕酮片已經在24 個省市掛網，進院1058 家（含社區門診），實現銷售收入8985 萬元，快速放量。此外根據公司官網，地屈孕酮片（複方）、恩雜魯胺片及司美格魯肽注射劑處於中試階段，期待制劑產品不斷獲批下，增長梯隊銜接。
盈利能力：24Q1 毛利率、淨利率同比大幅提升2023 年公司銷售毛利率爲55.92%（同比提升4.30pct），歸母淨利率爲22.88%（同比提升1.95pct）。費用端看，銷售費用率爲7.98%（同比提升4.03pct），主要是地屈孕酮片相關銷售費用增加所致；研發費用率爲10.84%（同比下降0.79pct），管理費用率爲13.44%（同比提升0.01pct），財務費用率爲-1.30%（同比提升1.44pct），主要是匯率變動導致匯兌收益減少所致。此外公司處置子公司產生投資收益3313.35 萬元。
2024Q1 公司銷售毛利率爲53.68%（同比提升8.12pct），歸母淨利率爲24.40%（同比提升9.17pct）。費用端看，銷售費用率爲7.19%（同比提升3.64pct），研發費用率爲8.62%（同比提升0.11pct），管理費用率爲11.13%（同比下降1.40pct），財務費用率爲-3.47%（同比下降4.64pct）。
展望2024 年，考慮高毛利率原料藥、製劑品種收入佔有望持續增加，帶動公司毛利率有所提升；同時隨地屈孕酮片推廣銷售費用率將有所增加；隨在研項目推進，研發費用率或略有增加；此外考慮2023 年公司處置子公司獲得投資收益3313 萬元，我們預計2024 年公司淨利率將略有下降。
經營質量分析：現金流充裕，回款狀態良好
從現金流看，2023 年及2024Q1 經營活動產生的現金流量淨額同比均有所增加，其中2023 年經營活動產生的現金流量淨額同比增加131.72%，“經營活動產生的現金流量淨額/經營活動淨收益”同比大幅提升（2023 年：131.75%；2022 年：70.56 %），主要是銷售業務增加且銷售回款情況良好所致。從週轉率看，2023 年及2024Q1 公司固定資產週轉率均有所提升，我們看好公司經營質量持續改善。
盈利預測與估值
我們預計2024-2026 年EPS 分別爲0.91、1.16、1.46 元/股，2024 年4 月30 日收盤價對應2024 年27 倍PE。我們認爲，2024-2026 年公司特色高壁壘原料藥及製劑品種商業化有望支撐收入、利潤穩健增長，公司在小核酸&多肽領域的技術以及產品佈局有望打開中長期增長空間，維持“增持”評級。
風險提示
生產安全事故及質量風險；製劑推廣不及預期風險；訂單交付波動性風險等