事件：2024年4 月29 日，公司發佈2023 年年報和2024 年一季報。2023 年公司實現營業收入12.63 億元，同比增長25.24%，歸母淨利潤2.89 億元，同比增長37.19%，扣非歸母淨利潤2.61 億元，同比增長26.38%。2024Q1，公司實現營業收入3.36 億元，同比增長11.08%，歸母淨利潤0.82 億元，同比增長79.14%，扣非歸母淨利潤0.82 億元，同比增長87.43%。
高毛利製劑&原料藥產品佔比提升，利潤率呈上升趨勢。2023 年公司整體毛利率爲55.92%，同比上升4.3pct，主要因爲公司開展製劑銷售業務，製劑板塊的毛利率達87.74%，拉高了整體毛利率；淨利率爲22.90%，同比上升1.35pct；扣非後淨利率爲20.71%，同比上升0.2pct。2024Q1 公司整體毛利率爲53.68%，淨利率爲24.49%，扣非後淨利率爲24.48%，較去年同期均有較大提升，推測主要是由於製劑產品放量以及高毛利原料藥產品佔比提升。費用率方面，2023年公司銷售費用率7.98%，同比上升4.03pct，主要因爲公司首個製劑產品開始銷售，相關銷售費用增加；管理費用率13.44%，同比基本持平；研發費用率10.84%，同比下降0.79pct；財務費用率爲-1.30%，同比上升1.44pct，主要因爲匯率變動導致匯兌收益減少；2024Q1 公司銷售、管理、研發、財務費用率分別爲7.19%、11.13%、8.62%、-3.47%，相比於2023 全年均有所下降。
主營業務增長穩健，心血管類和抗腫瘤類產品增長迅速。2023 年公司原料藥及中間體業務銷售收入10.59 億元，同比增長16.06%。其中心血管類產品營業收入3.00 億元，同比增長26.94%，主要因爲依普利酮和貝派度酸銷售良好，市場份額進一步擴大；抗腫瘤類產品營業收入2.44 億元，同比增長73.63%，主要因爲醋酸阿比特龍等原料藥銷售的增長，經過多年的市場培育，隨着新老客戶仿製藥商業化加速，醋酸阿比特龍銷售增長迅速；女性健康類產品在2021年開始上市銷售，2023 年實現營業收入1.89 億元，同比基本持平；呼吸系統類實現營業收入1.63 億元，同比增長7.48%；神經系統類產品營業收入0.74億元，同比減少26.74%，主要因爲競爭對手降價對公司歐洲市場銷售造成一定衝擊；抗感染類產品營業收入0.18 億元，同比減少60.32%，主要因爲巴西HIV 治療一線用藥變化導致訂單減少；貿易類產品實現營業收入1.05 億元，同比增長18.88%；製劑產品地屈孕酮片於2023 年6 月上市，在上市首年實現銷售收入0.90 億元。
地屈孕酮片國內首仿獲批，原料藥+製劑一體化進程取得重大突破。2023 年6月，公司地屈孕酮片作爲國內首仿獲得NMPA 批准上市，這是公司首個獲批的製劑產品，標誌着公司“ 原料藥+製劑”一體化戰略取得重大突破。爲配合地屈孕酮片上市，公司組建了一個將近20 人的製劑營銷團隊，負責產品全國市場推廣工作，截至2023 年末，地屈孕酮片已經在24 個省市掛網，進院1058家（含社區門診），2023 年實現銷售收入8985 萬元。根據藥智網的數據，近年來雅培製藥的地屈孕酮片在我國公立醫院的銷售額總體呈增長趨勢， 2023年達到14.04 億元。龐大的市場規模，加上公司在該產品上的原料藥-製劑一體化優勢（目前全球掌握地屈孕酮原料藥大規模生產的企業僅有奧銳特和原研企業2 家），地屈孕酮片有望在後續爲公司帶來可觀的收入和利潤貢獻。
投資建議： 公司特色高壁壘原料藥及中間體品種商業化有望支撐利潤穩健增長，公司在小核酸&多肽領域的技術&產品佈局有望打開中長期增長空間。我們預計公司2024-2026 年收入分別爲16.24、20.20、24.25 億元，同比增長28.62%、24.42%、20.01%，歸母淨利潤爲3.94、5.15、6.59 億元，同比增長36.2%、30.65%、27.92%，當前股價對應2024-2026 年PE 爲25/19/15 倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：市場競爭的風險，市場推廣不及預期的風險，新品研發不及預期的風險。