核心觀點
2023 年，公司實現營業收入234.61 億元，同比減少0.51%；實現歸母淨利潤76.38 億元，同比增長5.58%。受來水情況影響，2023年公司全年發電量同比減少4.04%，但平均結算電價（含稅）同比提高2.96%，營業收入同比基本持平。2024 年Q1，公司實現營業收入44.20 億元，同比增長3.58%；實現歸母淨收益10.65 億元，同比增長17.25%。歸母淨利潤增長主要系本期綜合結算電價較上年同比提高，營業收入同比增加及本期帶息負債融資成本率降低，財務費用同比減少。截至2023 年底，公司已投產水電裝機2559.98 萬千瓦，新能源裝機192.81 萬千瓦。2023 年，公司完成上網電量1062.35 億千瓦時，同比減少4.05%。主要受來水情況以及蓄水的影響。公司依託瀾滄江流域發展可再生能源，未來裝機規模有望穩步增長，業績增長空間有望持續拓展。
事件
公司發佈2023 年2024 年第一季度報告
2023 年，公司實現營業收入234.61 億元，同比減少0.51%；實現歸母淨利潤76.38 億元，同比增長5.58%；扣非歸母淨利潤71.20億元，同比增長8.35%，加權平均淨資產收益率爲10.50%，同比下降0.04 個百分點；基本每股收益爲0.40 元/股，同比增長8.11%。
2024 年Q1，公司實現營業收入44.20 億元，同比增長3.58%；實現歸母淨收益10.65 億元，同比增長17.25%。
簡評
歸母淨利穩步增長，財務成本明顯改善
2023 年，公司實現營業收入234.61 億元，同比減少0.51%；實現歸母淨利潤76.38 億元，同比增長5.58%。受來水情況影響，2023年公司全年發電量同比減少4.04%，但平均結算電價（含稅）同比提高2.96%，使得營業收入同比基本持平。2024 年Q1，公司實現營業收入44.20 億元，同比增長3.58%；實現歸母淨收益10.65億元，同比增長17.25%。歸母淨利潤增長主要系本期綜合結算電價較上年同比提高，營業收入同比增加及本期帶息負債融資成本率降低，財務費用同比減少。期間費用率方面，2023 公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率和財務費用率分別爲0.26%、2.31%、0.80%和11.64%，同比變化+0.03、+0.15、+0.01 和-1.85個百分點。公司財務費用率同比改善，主要系公司持續優化債務 融資結構，通過低利率資金提前置換存量債務等方式進行成本管控，融資成本同比下降60 個點子。現金流量方面，2023 年，公司經營活動、投資活動和籌資活動所產生的現金流量淨額爲170.63、-265.67 和87.00 億元，同比變化-3.93%、-177.66%、+207.76%。2023 年公司每股擬派發現金紅利0.18 元（含稅），佔歸母淨利潤的42.42%。
汛期來水有望改善，上網電量有望提升
截至2023 年底，公司已投產裝機容量達2752.79 萬千瓦，其中水電裝機2559.98 萬千瓦，新能源裝機192.81 萬千瓦。2023 年，公司完成發電量1070.62 億千瓦時，同比減少4.04%，上網電量1062.35 億千瓦時，同比減少4.05%。2023 年發電量同比減少的主要原因：一是2023 年初瀾滄江流域梯級蓄能同比減少61.37 億千瓦時，加之1-6 月來水同比大幅偏枯，上半年發電量同比減少25.44%；二是7-9 月瀾滄江流域來水同比偏豐4-7 成，第三季度發電量同比增加78.75 億千瓦時，同比增加27%；三是根據電網調度安排，汛末小灣和糯扎渡“兩庫”轉入蓄水運行，部分來水發電能力轉爲蓄能，未完全釋放。2024 年Q1 公司完成發電量162.26 億千瓦時，同比減少7.17%，上網電量160.58 億千瓦時，同比減少7.25%。公司Q1 上網電量同比下降主要系雲南新能源大規模投產和省內火電維持大方式運行增發電量，擠壓水電發電空間；以及一季度瀾滄江流域來水同比持平，小灣、糯扎渡兩大水庫承擔電網系統調節任務，梯級蓄能未完全釋放（同比多44 億千瓦時），疊加託巴水電站蓄水影響部分發電量。在今年厄爾尼諾現象及2023 年低基數的影響，我們預期今年汛期來水情況有望改善，公司上網電量有望同比增長。
風光水儲一體化發展，維持“買入”評級
公司全速推進瀾滄江風光水儲一體化開發一條發展線，堅持水電與新能源發展兩個並重點。水電方面，公司強化精品機組創建，水電精品機組達59 臺、同比提升21.7%，糯扎渡、烏弄龍等8 個水電站連續4 年實現“零非停”。新能源方面，公司在“碳達峯、碳中和”戰略目標的引領下，積極開展“風光水儲一體化”可持續發展。
2023 年公司資本性支出總額爲284.86 億元，主要用於RM 水電站、託巴水電站、硬梁包水電站項目建設，光伏新能源項目建設，瀾滄江上游段水電項目籌建，以及收購華能四川公司100%股權等。公司依託瀾滄江流域發展可再生能源，未來裝機規模有望穩步增長，業績增長空間有望持續拓展。我們預計公司2024 年~2026 年歸母淨利潤分別爲84.60 億元、87.53 億元、90.69 億元，對應EPS 分別爲0.47 元/股、0.49 元/股、0.50 元/股。