事件：瑞爾特發佈2023 年年報及2024 年一季報。2023 年公司實現營業收入21.84 億元，同比增長11.47%;歸母淨利潤2.19 億元，同比增長3.59%；扣非後歸母淨利潤2.00 億元，同比增長3.83%。其中23Q4 實現營業收入6.38 億元，同比增長11.29%；歸母淨利潤0.43億元，同比下降24.82%；扣非後歸母淨利潤0.37 億元，同比下降23.12%。24Q1 公司實現營業收入5.23 億元，同比增長32.30%；歸母淨利潤0.59 億元，同比增長47.15%；扣非後歸母淨利潤0.53 億元，同比增長54.48%。
智能坐便器增速亮眼，Q1 自有品牌高增勢頭延續分產品看，2023 年公司水箱及配件、智能座便器及蓋板、同層排水系統產品收入分別爲6.20、12.66、2.10 億元，分別同比增長-13.65%、25.90%、17.72%。其中，23Q4 自主品牌高速增長勢頭延續，根據久謙數據，23Q4 瑞爾特線上全平台銷售額同比增長190.23%，12 月市佔率提升至5.6%；沖水組件產品已經有所恢復，收入降幅收窄，同比略有下滑；智能坐便器代工同比略有下滑。新品方面，24 年公司將保持質量功能穩定性及性價比優勢，圍繞低水壓或零水壓沖水、自動翻蓋、自動沖水、泡沫盾、四季溫感、等離子殺菌、除臭、健康檢測等功能研發創新，同時儲備新興品類，整合打造以整體衛浴空間爲概念、囊括整體衛浴空間與家庭水系統前端與後端的全方位產品解決方案，前端產品包括暗裝衛浴、同層排水系統相關產品，後端產品包括智能馬桶、花灑、浴室櫃等後置產品。
24Q1 公司加速品牌建設，品牌知名度和市場份額不斷提升，自有品牌增速持續靚麗。根據久謙數據，24Q1 瑞爾特線上全平台銷售額同比增長60.4%，3 月市佔率提升至5.8%；
自主品牌重點發力線下渠道，加速開拓海外智能馬桶代工市場分渠道看，1）電商：在保持核心平台優勢基礎上，24 年公司將開拓新電商平台；2）經銷：24 年公司將圍繞衛浴、建材、五金、家電相關的經銷商大力拓展線下門店，同時優化門店形象管理、加強宣傳引導以提升店效，包括擴大專賣店比例、擴大門頭佔有率、深化後勤服務等。其中，家電渠道發展勢頭良好，期待24 年貢獻增量。
分地區看，2023 年境內、境外收入分別爲16.49、5.36 億元，分別同比增長17.26%、-3.23%，收入佔比分別爲75.48%、24.52%。對於海外市場，傳統業務方面，24 年美國成屋銷售情況向好，海外下游需求復甦可期。根據海關總署數據，24Q1 中國五金龍頭類產品出口 額同比增速已經轉正，陶瓷衛浴用品出口額低基數下同比加速增長；智能馬桶業務方面，公司加速拓展代工客戶，2024 年放量可期。
23Q4 毛利率顯著提升，市場開拓階段營銷費用投入加大盈利能力方面，2023 年公司毛利率爲29.53%，同比增長4.72pct；23Q4 毛利率爲32.02%，同比增長9.37pct。23Q4 毛利率同環比增長，主要系自主品牌佔比進一步提升。公司將持續降本增效：1）智能車間產能持續釋放，降低人工成本；2）規模效應擴大，控制採購成本；3）技術整合升級，降低材料成本。24Q1 毛利率爲30.24%，同比增長5.01pct,主要系自主品牌佔比持續提升。
期間費用方面，23 年公司期間費用率爲18.69%，同比增長5.70pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲10.88%/4.61%/4.17%/-0.97%，同比分別+4.59pct/-0.18pct/-0.06pct/+1.34pct。其中，23Q4 期間費用率爲25.88%，同比增長14.05pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲17.86%/2.04%/5.66%/0.31% ， 同比分別增長13.61pct/0.39pct/0.68pct/-0.63pct。23Q4 銷售費用率同環比顯著增長主要系公司加大線上下市場開拓力度，具體費用包括自主品牌營銷推廣投放、銷售人員年終薪酬計提以及售後安裝服務等方面。2024年公司將在同比略微增長範圍內控制費銷比。24Q1 期間費用率爲19.45%，同比增長2.57pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲11.66%/4.35%/4.26%/-0.82% ， 同比分別增長5.84pct/-1.67pct/0.07pct/-1.67pct。
綜合影響下，23 年公司淨利率爲9.85%，同比下降0.76pct；23Q4 淨利率爲6.45%，同比下降3.26pct。24Q1 利率爲11.06%，同比下降1.12pct。
投資建議：瑞爾特依託傳統節水型沖水組件行業領先優勢，隨着智能衛浴滲透率不斷提升、自主品牌加速放量，智能馬桶業務有望實現突破。我們預計瑞爾特2024-2026 年營業收入爲28.64、36.03、44.38 億元，同比增長31.11%、25.80%、23.18%；歸母淨利潤爲2.95、3.72、4.58 億元，同比增長34.88%、25.99%、23.38%，對應PE 爲17.0x、13.5x、10.9x，給予24 年22.32xPE，對應目標價15.75 元，維持買入-A 的投資評級。
風險提示：市場競爭日益加劇風險; 原材料價格大幅波動風險;新渠道及區域拓展不達預期風險。