投資要點
事件：公司公告，2023 年實現營收224.37 億元（+11.21%，表示同比增速，下同），歸母淨利潤9.29 億元（+18.35%），扣非歸母淨利潤8.44 億元（+14.68%）；2024Q1 實現營收55.39 億元（+1.81%），歸母淨利潤3.21億元（+10.27%），扣非歸母淨利潤3.11 億元（+10.35%），經營性現金流淨額4.17 億元（-49.08%）。23 年業績符合預期，24Q1 收入低於預期。
24Q1 經營數據解讀：1）收入增速放緩：一是收購門店較少，23Q2 至24Q1 收購門店數僅351 家，24Q1 僅收購6 家，系一級市場併購標的價格過高。二是公司預判南京門診統籌政策收緊，提前關閉部分門店。2）經營性現金流增速下滑爲一次性不可比因素，其一22 年12 月疫情原因，公司提前預付款，導致23Q1 現金交付少，現金流基數高；其二全國門診統籌實施後，醫保應收賬款金額增加，客戶支付由現金切換至醫保。
火炬項目提毛利，24Q1 毛利率提升明顯。24Q1 公司毛利率35.20%（+2.20pct），原因系公司實施火炬項目，措施包括：1）從商品選品開始尋求毛利率提升機會；2）完善新品評估與淘汰出清規則，實現商品出入口的有效管控。3）搭建鋪貨預警體系，與智能請貨系統聯動，提升賣貨效率。4）優化營銷激勵，調整銷售結構提升毛利率。5）提高統採佔比，實現降本增效，24Q1 公司統採佔比69.5%（+1.4pct）。6）優化商採管理系統，有效賦能經營決策。7）加強智能請貨與供應鏈計劃體系等系統建設，服務更大業務體量。此外公司24Q1 自有品牌自營門店銷售額達到8.3 億元，銷售佔比20.8%，較23Q1 增加1.3 個百分點。
2023 年經營數據亮點梳理：1）門店數突破1.3 萬家，全年新增3388 家，其中優勢省份及重點城市新增門店2913 家，佔比86%，地級市及以下門店佔比爲76%。2）加盟業務增長迅速。2023 年加盟業務成長迅速。
2023 年底，公司加盟門店達到4394 家，新增 1586 家，較22 年新增門店數增長近 50%；加盟業務實現配送銷售額約 22 億元，同比增長約20%。3）零售業務實現營收193.49 億元（+9.96%），毛利率35.69%（+1.13pct）。4）中西成藥實現營收176.27 億元（+12.59%），毛利率30.48%（+1.09pct）。
盈利預測與投資評級：考慮公司毛利率提升邏輯兌現，我們將公司2024-2025 年歸母淨利潤由11.1/13.6 億元上調至11.3/13.9 億元，2026 年預計爲17.0 億元，對應PE 爲17/14/11X，維持“買入”評級。
風險提示：市場競爭加劇的風險，門店擴張或不及預期的風險，加盟店發展或不及預期的風險。