24Q1 虧損幅度收窄，維持“增持”評級
唐人神發佈2023 年報及2024 年一季報。2023 年實現營收269 億元（yoy+1.55%），歸母淨利-15.26 億元（同比轉虧）；其中Q4 實現營收60.79億元（yoy-22%，qoq-18%），歸母淨利-6.15 億元（同比轉虧、環比增虧）。
2024 年Q1 實現營收48.80 億元（yoy-25%、qoq-20%），歸母淨利-1.98億元（同環比減虧）。我們預計公司2024/25/26 年歸母淨利潤分別爲-5.42/10.02/9.78 億元，對應BVPS 分別爲3.46/4.16/4.84 元，參考2024年可比公司Wind 一致預期1.26x PB，考慮到公司飼料業務穩健、生豬養殖成本有望持續改善，我們給予公司2024 年1.8x PB，對應目標價6.23 元，維持“增持”評級。
2023 生豬出欄高增，養殖虧損幅度較大
2023 年公司飼料銷量穩健增長、收入與盈利基本穩定，養豬業務由於豬價持續偏弱運行疊加公司成本仍相對偏高導致虧損幅度較大。1）養豬：2023年公司出欄生豬371 萬頭、同比+72%，其中肥豬出欄佔比約91%。我們估算公司2023 年養豬業務虧損約12~16 億元、頭均虧損約350~400 元/頭，肥豬完全成本約18~19 元/公斤。2）飼料：2023 年公司銷售飼料708 萬噸（含內銷）、同比+15%，實現銷售收入約201 億元。飼料業務毛利率約6.5%、同比小幅提升，我們估算飼料單噸毛利約150~200 元，飼料業務或實現盈利約0.5~1.5 億元、同比基本持平。3）肉製品：2023 年公司銷售肉製品10 萬噸、同比+65%，我們估算公司肉製品業務或小幅虧損。
成本改善驅動，24Q1 養豬減虧
24Q1 公司同環比減虧或主要受益於成本改善驅動的養豬業務減虧。24Q1公司出欄生豬95 萬頭、同比+21%，我們估計肥豬銷售均價約13.5~14 元/公斤、同環比降幅或均在5%~6%左右。估算生豬頭均虧損約220~270 元/頭、同環比均有所減虧，或主要受益於公司養豬成本改善。我們估算24Q1公司肥豬完全成本約16~16.5 元/公斤，同比降幅可能在2 元/公斤以上、環比降幅可能約0.5~1 元/公斤。
24Q2 豬價有望企穩回升，公司養豬持續向好
國內能繁母豬存欄在23H2 呈現加速去化趨勢並在24Q1 延續去化，或有望帶動豬週期在2024 年反轉、生豬養殖行業進入較爲持續的盈利期。同時，行業現金流壓力下能繁母豬產能去化或滯後於豬價反彈、母豬產能或延續去化，有望驅動週期反轉高度及持續性超預期。疊加公司持續加強養殖管理、飼料原料成本下降等或帶動養豬成本持續改善，公司養豬業務或持續向好。
風險提示：生豬出欄量不達預期，豬價不達預期，爆發大規模動物疾病等。