核心觀點：
高彈性α 標的，看好盈利和估值雙修復。公司礦產金成本位於“成本-產量”曲線右側，金價上漲時，公司業績（克金利潤）彈性將遠高於金價彈性。金價上漲+量增預期+成本曲線右側帶來的高彈性，我們認爲公司盈利和估值有望雙修復。
產量行業前列，具備量增預期。Sepon 銅金礦回收率提升、金星瓦薩330 萬噸擴建、吉隆礦業擴建（預計24M6 投產）、五龍礦業提升採礦能力以滿足選廠需求等，公司礦產金產量有望繼續提升，我們預計24/25/26 年公司礦產金產量分別爲15.7/17.6/18.6 噸，對應權益產量分別爲12.6/14.3/15.3 噸，同比分別提升10.4%/13.3%/6.7%。
國內金礦成本領先，海外管理向好、降本增效。23 年礦產金銷售成本280 元/克，其中國內、萬象礦業、金星瓦薩分別爲153、340、300 元/克。我們預計：國內金礦品位較高，成本優勢有望持續；金星瓦薩由於23 年洪水災害等不可控因素導致的成本抬升不可持續；未來公司整體礦產金銷售成本或較爲平穩。同時，公司降本控費發力效果明顯，23年四費費率9.79%，較19 年下降1.56PCT，爲連續四年持續下滑。
黃金預期和估值擁有提升空間。我們認爲，美國通脹粘性較強，或一定程度壓制金價，但降息預期未變，預期和估值仍有繼續提升的空間。
盈利預測與投資建議。24/25/26 年，預計公司歸母淨利潤分別爲16.4/18.2/19.2 億元，同比分別增104%/11%/5%，對應EPS 分別爲0.98/1.10/1.15 元/股，按照最新收盤價，對應PE 分別爲18.2/16.4/15.6倍。金價仍在蓄勢，公司爲高彈性黃金龍頭，我們認爲給予公司24 年28 倍PE 估值較爲合理，對應公司A 股合理價值爲27.58 元/股，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。
風險提示。金價、匯率波動風險；成本抬升風險；產量不及預期風險。