事項:
公司發佈2024 年一季報，報告期內公司實現營收876.47 億元，同比/環比分別+0.7%/-3.3%，歸母淨利潤158.84 億元，同比/環比分別-14.7%/+39.0%；扣非歸母淨利潤164.6 億，同比/環比分別-11.2%/+9.3%。同比下滑主要系煤炭售價下跌，環比改善主要系四季度費用計提明顯。
煤炭產銷逆勢增長，煤化工產銷有所下滑。煤炭:2024 年第一季度煤炭產量/銷量分別爲8130/11710 萬噸，同比2023 年同期+1.5%/+8.8%。電力:發電量/售電量分別爲553.5/521.6 億千瓦時，均同比+7.0%，得益於公司優越的資源稟賦以及高長協佔比，煤炭產銷在安監趨嚴的大背景下依然實現增長。運輸:鐵路運輸量820 億噸公里，同比+10.1%。煤化工:聚乙烯/聚丙烯銷量8.95/8.27 萬噸，同比-1.8%/-3.9%。2024 年Q1 煤炭/電力/鐵路/港口/航運/煤化工板塊分別實現毛利率28.9%/16.9%/38.1%/48.6%/11.2%/6.3%,同比分別-4.8pct/+0.8pct/+2.1pct/+5.4pct/+2.1pct/-0.9pct。
長協比例略有下滑，主業產能持續增長。2024 年Q1 公司年度長協/月度長協銷售佔比分別爲50.0%/31.3%，合計約81.3%，同比去年同期下降約5.3pcts，其中年度長協佔比下降約7.5pct，我們認爲或與2024 年長協方案對下游電廠需求覆蓋率下滑有關。主業新增產能方面：電力端，一季度新增發電機組167MW，佔報告期末本集團發電機組總裝機容量爲4.5 萬MW 的0.3%；煤炭端，對內蒙古大雁礦業、國能杭錦能源資產收購工作穩步推進，兩公司在產、在建煤礦生產能力合計2070 萬噸/年,剩餘可採儲量約13.3 億噸。
動力煤底價支撐明顯，關注非電集中採購需求。4.15 日當週動力煤價在經歷長達約兩週的磨底後迎來反彈，4.15/4.17 連漲2 輪，累計漲幅+15 元/噸至840 元/噸企穩，此輪底部反彈我們認爲充分反映當前集中度較高下煤企對煤價整體的底部預期。展望未來，Q1 對電力需求端和非電端均爲淡季，關注後期非電開工率改善，重點指向煤化工“金九銀十”的Q3 旺季，或有望形成集中採購從而帶動煤價上漲。
時點股息率約5.9%，控股股東增持穩步推進中。公司始終高度重視對投資者的合理投資回報，2023/2022/2021/2020 年分別實現75.2%/72.8%/100.4%/91.8%的高股利支付率。基於我們的2024 年公司歸母淨利潤預測以及75%的股利支付率假設，公司的股息率約5.9%（基於2024/4/30 收盤價），加以煤電運一體化的穩定盈利預期，配置價值突出；自2023 年10 月20 日至2024 年4 月19日期間，公司控股股東以集中競價方式累計增持1159.35 萬股，佔公司已發行總股本的0.06%；增持金額約爲3.65 億元，增持計劃穩步推進，彰顯股東經營信心。
投資建議: 考慮到產能核增政策變化以及公司2024 年一季度業績等，我們調整公司2024-2026 年歸母淨利潤預測爲620.76/640.01/648.13 億元（前值爲637.03/620.06/628.88 億元）。參考公司近三年曆史估值和股息率水平，我們給予公司2024 年15 倍目標PE，對應目標價46.80 元，維持“強推”評級。
風險提示：國內需求不及預期，進口煤大幅增長，長協政策變化等