破傷風疫苗產品銷售穩健，利潤端短期承壓。2023 年，公司實現營收4.96億元（同比-9.4%），歸母淨利潤1756 萬元（同比-33.9%），扣非歸母淨利潤339 萬元（同比+370.1%），利潤端承壓主要系市場競爭激烈，部分產品銷售不及預期並導致存貨報廢減值，政府補助同比減少，研發投入同比大幅增長等原因。2024Q1，公司實現營收7080 萬元（同比+5.9%），歸母淨利潤-2600 萬元（同比虧損），扣非歸母淨利潤-2784 萬元（同比虧損），主要系研發費用中新增四價流感技術轉讓費2000 萬元及AC 結合疫苗IV 期臨床費929.5 萬元，導致當期研發費用同比大幅增長。
分產品看，2023 年公司核心品種吸附破傷風疫苗實現銷售收入4.63 億元（同比+5.8%），毛利率96.24%（同比+0.6pp）；b 型流感嗜血桿菌結合疫苗及A 群C 群腦膜炎球菌多糖結合疫苗分別實現收入2727/388 萬元，分別同比-50.1%/-95.4%，市場競爭加劇導致兩款單苗產品銷售有所下滑。
加大研發投入，金葡菌疫苗Ph3 臨床推進中。2023 年，公司研發投入達到1.79 億元，佔營收比例達到36.15%，其中費用化研發支出1.15 億元；截至2023 年末，公司研發人員數量由上年同期122 人增加至140 人。圍繞WHO公佈的“12 種最危險的耐藥細菌名單”，公司對重組金葡菌疫苗、口服重組幽門螺桿菌疫苗（大腸桿菌）、重組銅綠假單胞菌疫苗及重組鮑曼不動桿菌蛋白疫苗等4 個“超級細菌”疫苗進行研究，其中重組金葡菌疫苗正在國內開展Ph3 臨床研究，進展全球領先。
與科園貿易達成協議，加強AC 結合疫苗市場推廣。公司與上海醫藥集團旗下科園貿易簽署協議，委託科園貿易2024-2026 年在全國範圍內進行AC 結合疫苗的獨家市場推廣服務，協議約定科園貿易總推廣任務量共計400 萬劑，疫苗價格以合同履行期間全國各省實際招標/掛網價爲準（2022 年AC結合疫苗中標價爲156 元/劑），公司根據約定比例向科園貿易支付推廣費。
投資建議：歐林生物是一家“小而美”的民營疫苗企業，依託老產品破傷風疫苗開闢成人新市場，隨着國內政策不斷完善，破傷風疫苗市場有望擴容；與上海醫藥旗下科園貿易達成協議，加強AC 結合疫苗市場推廣；長期佈局“超級細菌”疫苗管線，重組金葡菌疫苗Ph3 臨床推進中，全球進度領先，有望填補業界空白。根據公司2023 年報及2024 年一季報情況，我們對盈利預測進行調整，預計2024-2025 年公司歸母淨利潤分別爲0.79/1.12 億元（前值爲1.22/2.03 億元），新增2026 年預測值爲1.72 億元，維持“增持”評級。
風險提示：產品銷售不達預期的風險，在研管線失敗的風險等。