成本上漲致業績承壓耐熱玻璃收入恢復，中硼硅藥玻加速佈局公司發佈2023 年報及2024 一季度報告，2023 年實現營收9.47 億元，同比+15.25%，歸母淨利潤0.66 億元，同比-43.49%，扣非歸母淨利潤0.53 億元，同比-43.33%；其中2023Q4 實現營收2.56 億元，環比+11.65%，歸母淨利潤0.12億元，環比-8.94%，扣非歸母淨利潤0.10 億元，環比-16.67%。2024Q1 實現營收2.67 億元，同比+18.99%，歸母淨利潤0.25 億元，同比+8.22%，扣非歸母淨利潤0.22 億元，同比+9.61%。隨着管制瓶和耐熱玻璃項目陸續投產，公司營收快速增長。但考慮模製瓶關聯評審進度低於預期，我們下調2024-2025 年盈利預測並新增2026 年盈利預測，預計2024-2026 年實現歸母淨利潤1.43/1.57/1.74 億元（2024-2025 年前值爲3.67/4.52 億元），同比+115.2%/+10.6%/+11.0%；EPS 分別爲0.61/0.68/0.75 元，對應當前股價，PE 爲24.3/22.0/19.8 倍。隨着中硼硅模製瓶關聯評審推進以及一致性評價促進中硼硅滲透，公司藥用玻璃有望加速放量，業績增量可期。維持“買入”評級。
原材料價格上漲，毛利率承壓
分產品看，公司2023年耐熱玻璃產品/藥用玻管產品分別實現收入5.18/4.06 億元，同比分別+24.86%/+15.27%，收入佔比分別爲54.72%/42.85%，同比分別+4.21pct/持平。毛利率分別爲13.13%/23.19%，同比分別-6.86pct/-1.63pct。公司綜合毛利率17.44%，同比-4.65pct。我們認爲公司毛利率同比下降的主要原因：（1）在集採趨勢下，藥玻銷售單價持續降低；（2）公司生產高硼硅耐熱玻璃產品的原材料硼砂、硼酸價格大幅增長，處於歷史高點，生產所需的電力、天然氣價格也處於較高水平。2024Q1 公司毛利率20.72%，同比+0.99pct。2023 年公司期間費用率爲10.83% ， 同比+2.58pct ， 銷售/ 管理/ 財務/ 研發費用率分別爲4.17%/2.98%/0.51%/3.18%，同比分別+1.07pct/-0.03pct/+1.52pct/+0.02pct。2024Q1期間費用率爲10.43%，同比+1.39pct，銷售/管理/財務/研發費用率分別爲3.75%/2.46%/1.61%/2.61%，同比分別+0.43pct/-0.24pct/+1.68pct/ -0.47pct。
擴產+關聯評審推進，藥玻業績增量可期
一致性評價促低硼硅藥用玻璃向中硼硅藥用玻璃轉換，賽道高成長性凸顯，同時公司中硼硅模製瓶項目預計將進入投產放量期，有望帶來新的業績增長點。
風險提示：新點火產能效益不及預期，原材料成本上漲超預期，海外需求復甦不及預期。