事件：电投能源发布2023 年年度报告：2023 年公司实现营业收入268.46亿元，同比增长0.20%，归母净利润为45.60 亿元，同比增长14.39%，扣非后的归母净利润为43.38 亿元，同比增长12.27%。基本每股收益为2.11 元，同比增加1.93%，加权平均净资产收益率为16.24%，同比减少1.98pct。

分季度看，2023 年第四季度，公司实现营业收入71.15 亿元，环比增加9.11%，同比增加2.75%；实现归母净利润9.75亿元，环比减少2.71%，同比增加34.18%； 实现扣非后的归母净利润8.53 亿元， 环比减少10.93%， 同比增加26.57%。

点评：

吨煤售价逆势上涨，吨煤成本同比下降。根据公司2023 年报，1）产销量：

2023 年公司商品煤产量为4654.74 万吨（同比+1.19%），商品煤销售量为4647.43 万吨（同比+1.04%）。2）售价：2023 年公司吨煤售价为204.03元/吨（同比+6.59%）。3）成本与盈利：2023 年公司吨煤成本为91.04 元/吨（同比-2.04%），吨煤毛利为112.99 元/吨（同比+14.74 元/吨）。

总体来看，2023 年煤炭业务销售收入为94.82 亿元（同比+7.69%），销售成本为42.31 亿元（同比-1.03%），毛利为52.51 亿元（同比+15.93%），毛利率为55.38%（同比上升3.93pct）。

电解铝售价同比下跌，部门业绩承压。根据公司2023 年报，1）产销量：2023年公司电解铝产量为87.51 万吨（同比+1.34%），电解铝销售量为87.68 万吨（同比+1.75%）。2）售价：2023 年公司电解铝单位售价为16312.48 元/吨（同比-6.56%）。3）成本与盈利：2023 年公司电解铝单位成本为13783.19元/吨（同比-3.39%），电解铝单位毛利为2529.29 元/吨（同比-20.72 元/吨）。

总体来看，2023 年有色金属冶炼业务销售收入为145.78 亿元（同比-4.32%），销售成本为122.54 亿元（同比-0.91%），毛利为23.24 亿元（同比-19.04%），毛利率为15.94%（同比下降2.90pct）。

新能源发电量增长显著，毛利率下降。根据公司2023 年报，1）产销量：2023年公司发电量为87 亿千瓦时（同比+2.47%），售电量为81.65 亿千瓦时（同比+5.62%）。其中，火电发电量为56.05 亿千瓦时（同比-5.98%），售电量为51.09 亿千瓦时（同比-2.38%）；新能源发电量为30.95 亿千瓦时（同比+22.36%），售电量为30.56 亿千瓦时（同比+22.40%）。2）售价：火电单位销售价格为0.36 元/千瓦时（同比-2.79%），新能源发电单位销售价格为0.32 元/千瓦时（同比-5.41%）。3）成本与盈利：2023 年公司火电单位成本为0.27 元/千瓦时（同比+2.78%），新能源发电单位成本为0.15 元/千瓦时（同比-2.14%）；公司火电单位毛利为0.09 元/千瓦时（同比-16.68%），新能源发电单位成本为0.17 元/千瓦时（同比-8.07%）.

总体来看，2023 年电力业务销售收入为27.85 亿元（同比+1.23%），销售成本为18.23 亿元（同比+4.52%），公司电力业务毛利为9.63 亿元（同比-4.46%），毛利率为34.57%（同比下降2.06pct）。其中，煤电业务销售收入为18.20 亿元（同比-5.10%），营业成本为13.73 亿元（同比+0.34%），毛利为4.46 亿元（同比-18.66%），毛利率为24.53%（同比下降4.09pct）；新能源发电业务销售收入为9.66 亿元（同比+15.78%），营业成本为4.49亿元（同比+19.78%），毛利为5.16 亿元（同比+12.52%），毛利率为53.48%（同比下降1.55pct）。

分红比例维持稳健，股息率为3.59%。分红方面，根据公司2023 年度利润分配方案，派发每十股现金红利6.80 元（含税），全年分红总额为15.25 亿元（含税），占当年归母净利润33.44%，以2024 年4 月25 日收盘价18.95元/股计算，股息率为3.59%。

项目稳步推进，产量增长可期。根据公司2023 年报，1）煤炭方面，南露天煤矿产能增加200 万吨/年，2023 年8 月已正式获得国家矿山安全局批复，公司煤矿产能正式达到4800 万/吨，预计2025 年实现核增产能全部达产。2）电解铝方面，公司大力推进扎哈淖尔铝合金续建项目（扎铝二期项目）筹备进程，预计2025 年电解铝产能将达到121 万吨（截至2023 年12 月31 日，公司在产电解铝产能为86 万吨/年）。3）电力方面，公司通辽市100 万千瓦外送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40 万千瓦风电项目、锡盟外送新能源基地锡盟阿巴嘎旗别力古台50 万千瓦风电项目于2023 年年底全容量投产。公司正在推进突泉县44.5 万风电项目建设。

盈利预测与投资建议。我们推荐电投能源基于以下三个方面：1）公司是蒙东及大东北区域内最大的煤炭生产企业，吨煤成本较低，盈利空间可观。2）公司各业务持续推进产能建设，成长前景较好。3）公司构建全球首个“煤-电-铝”循环经济绿色产业集群，实现综合智慧能源产业链转型升级。我们预计2024-2026 年公司实现营业收入293 亿元、321.64 亿元、356.62 亿元，归母净利润为47.96 亿元、53.02 亿元、57.44 亿元，EPS（摊薄）为2.14 元、2.37 元、2.56 元，以2024 年4 月25 日收盘价18.95 元/股对应PE 为8.9x/8.0x/7.4x，考虑公司发电和电解铝业务有较大空间增长，上调公司至“买入”评级。

风险提示：在建工程进度不及预期、下游需求不及预期、煤价超预期下跌、安全环保政策趋严