2023 年業績低於市場預期，1Q24 業績符合我們預期
公司公佈2023 年和1Q24 業績：2023 年收入48.72 億元，同比下滑8.2%，；歸母淨利潤虧損2.29 億元，低於市場預期，主要系光伏膠膜毛利率下降，且原材料粒子價格波動較大，計提大額存貨跌價損失所致。1Q24收入8.77 億元，同比-35%，環比-5%，歸母淨利潤虧損0.19 億元，符合我們預期。
公司1Q24 費用率提升，銷售期間費用率爲7.91%，同比+2.45ppt，管理/財務/研發/銷售費用率分別爲1.65%/2.12%/3.9%/0.23%，同比+0.94/+0.55/+0.97/-0.03ppt，管理費用增加主要系管理人員以及折舊費用增加所致，財務費用增加主要系公司可轉債利息支出及票據貼息增加所致。
發展趨勢
2023 年公司業績承壓，今年盈利有望不斷修復。23 年公司膠膜銷量爲5.6億平，同比+29.44%，產品毛利率爲3.07%，同比下滑4.36ppt，主要是膠膜價格下降、原材料價格波動導致盈利能力承壓，我們測算23 年膠膜平均售價爲8.53 元/平，同比-42%。此外，非光伏業務投入較多，尚未開始貢獻利潤。今年春節後，伴隨組件排產大幅提升，膠膜3 月出貨量增加且價格回升，我們預期今年公司膠膜盈利步入修復通道。產能方面，公司出海擴產，公司預期越南項目擬於3Q24 投產，我們預計年底公司膠膜產能達到10.5 億平米。技術方面，公司順應N 型組件發展趨勢，膠膜品質持續提升，批量供應白色增效共擠膠膜產品、推出0bb 所用皮膚膜、自主合成轉光劑等。原材料方面，公司高價粒子減值已於2023 年計提完畢，且主動管理存貨提升存貨週轉率，今年有望輕裝上陣，並且我們預計2024 年粒子價格波動幅度小於2023 年，因此成本波動對膠膜盈利影響減弱。
汽車新材料業務穩步推進，打造業績第二增長曲線。公司2023 年大力佈局汽車新材料業務，現已取得突破性進展，公司創新研發的XPO 人造革表面材料取得海外新能源車企認證和訂單，現已開始批量供貨。除此以外PVE玻璃粘結膜、調光膜等產品均已推出。我們認爲公司該業務具備產業化能力，看好今年汽車新材料業務放量，對利潤形成正向貢獻。
盈利預測與估值
維持2024/2025 年盈利預測基本不變。維持跑贏行業評級和目標價55.31元不變，對應2024/2025 年35/30 倍市盈率，較當前股價有43%上行空間，當前股價對應2024/2025 年23/20 倍市盈率。
風險
下游需求不及預期風險，原材料價格波動風險，行業競爭加劇風險。