2023 年業績符合我們預期
公司公佈2023 年及1Q24 業績：2023 年營收1227.4 億元，同比-14.4%；歸母淨利潤10.84 億元，同比-22.3%。1Q24 營收297.5 億元，同比/環比-6.6%/+9.8%；歸母淨利潤1.59 億元，同比/環比-37.6%/-43.0%。公司FY23 及1Q24 業績符合我們預期。
1）鋼材產銷量略降，盈利能力展現韌性。2023 年公司鋼材產量/銷量同比-5.4%/-7.1%至2685/2651 萬噸，相比22 年略有下滑。我們測算噸鋼售價/毛利分別同比-515/-20 元/噸至3986/432 元/噸，毛利率同比+0.75ppt 至11.2%，公司產品成本傳導性較好，景氣底部鋼材盈利能力仍穩健。2）釩產品銷量回升，毛利率同比略降。釩產品銷量同比+17%至1.4 萬噸，單噸售價-23.4%至9.41 萬元/噸，毛利率同比略降3.8ppt 至17.8%。3）期間費用率略有上升。23 年公司財務/管理/銷售費用率分別爲4.86%/2.33%/0.06%，同比分別+0.96/+0.11/+0.01ppt，略有上升。4）經營性現金流改善明顯。2023/1Q24 經營性淨現金流112.1/31.4 億元，同比+21.4%/+1.3%，主要是由於公司資金管理能力改善，應收賬款回收率提升。
發展趨勢
行業底部彰顯穩健盈利能力，看好公司盈利週期逐步復甦。2Q24 以來鋼鐵行業基本面邊際改善，鋼鐵行業盈利週期有望修復：1）我們觀察到鋼材表觀消費量同比降幅收窄，需求展現較強韌性，同時庫存快速去化。2）需求前瞻性指標改善，製造業PMI 呈擴張趨勢，汽車零部件及機械訂單有改善趨勢。3）國內設備更新改造、消費品以舊換新政策穩步推進，萬億國債項目開工在即，製造業和基建用鋼需求有望改善，公司盈利週期有望修復。
佈局綠色轉型+產品結構持續優化，護城河有望持續加深。1）23 年公司成功實現全球首例120 萬噸氫冶金示範工程穩定生產，同時旗下唐鋼、邯寶基地和中厚板公司均已實現環保績效創A，能耗雙控及降碳背景下我們認爲公司綠色環保優勢將逐步轉化爲盈利優勢。2）產品結構持續優化，23 年公司重點產品銷量同比提升 8.2%，下行週期中支撐產品毛利率保持穩健。我們看好未來公司護城河持續加深，競爭優勢擴張，公司估值中樞有望上升。
盈利預測與估值
考慮到行業盈利週期有望修復，我們上調24e 歸母淨利潤 3.1%至15.15 億元，引入25e 歸母淨利潤19.5 億元。公司當前股價對應24/25e15.1x/11.7x P/E。我們維持中性評級，考慮行業景氣有望復甦，維持目標價2.72 元不變，對應24/25E 18.1x/14.3x P/E，隱含23%的上行空間。
風險
地產景氣超預期下行，全球經濟加速下行。