客户新系统迭代延期导致23 年收入承压。分产品来看，23 年公司医用内窥镜业务收入3.71 亿元（+1.42%），增速放缓，主要是受美国客户新系统迭代延期的影响。公司配套美国客户的新一代内窥镜系统于2023 年9 月上市，上市后产品的市场反响较好，预计公司的内窥镜出货数量将恢复增长。目前来自美国客户未完成的在手订单共计1.73 亿元。受出口汇率、销售产品结构变化以及生产成本的综合影响，医用内窥镜业务的毛利率上升至71.26%（+1.08pct）。事項：
公司發佈業績，2023 年收入爲4.71 億元（-1.31%），歸母淨利潤爲1.46 億元（-20.19%），扣非淨利潤爲1.36 億元（-19.20%）。2024Q1，公司收入爲1.18億元（-20.74%），歸母淨利潤爲0.38 億元（-20.68%），扣非淨利潤爲0.36 億元（-21.40%）。
評論：
客戶新系統迭代延期導致23 年收入承壓。分產品來看，23 年公司醫用內窺鏡業務收入3.71 億元（+1.42%），增速放緩，主要是受美國客戶新系統迭代延期的影響。公司配套美國客戶的新一代內窺鏡系統於2023 年9 月上市，上市後產品的市場反響較好，預計公司的內窺鏡出貨數量將恢復增長。目前來自美國客戶未完成的在手訂單共計1.73 億元。受出口匯率、銷售產品結構變化以及生產成本的綜合影響，醫用內窺鏡業務的毛利率上升至71.26%（+1.08pct）。
23 年公司光學產品收入0.97 億元（-11.63%），受產品結構影響，導致光學產品毛利率下降至36.47%（-8.87pct）。
國內增長勢頭強勁。分地域來看，23 年公司國內收入1.41 億元（+26.46%），國內收入佔比提高至30.44%（+7.03pct），公司內窺鏡器械產品在國內市場增長勢頭強勁，國內內窺鏡器械客戶迪譜醫療已進入到公司前五大客戶；國外收入3.27 億元（-10.19%）。
國內整機業務蓄勢待發，多規格、小鏡種產品體系持續完善。聯營子公司國藥新光的4K 超高清內窺鏡系統和4K 除霧內窺鏡陸續獲證，中國史賽克的賽鏡TS88 4K 熒光內窺鏡系統（具有除霧功能）也已在國內獲批上市。公司自主品牌的二代整機在2023 年11 月開始陸續取證，國內整機業務三條線穩步推進。
此外，公司持續完善加長型、超細型、宮腔鏡、膀胱鏡等鏡種產品體系，有望爲國內和海外拓展更多市場空間。
高基數導致24Q1 業績同比下滑。24Q1 業績下滑主要原因是2023Q1 美國大客戶爲新系統的發佈持續集中備貨，其中23 年2 月份發貨規模比正常年度翻了近一番，同期高基數影響了24Q1 業績表現。
投資建議：結合23 年業績（出口訂單不及預期），我們預計公司24-26 年歸母淨利潤爲2.2、2.8、3.5 億元（24-25 年原預測值爲2.1、2.8 億元），同比增長50.0%、28.7%和25.4%，EPS 分別爲1.80、2.31、2.90 元，對應PE 分別爲24、19 和15 倍。參考可比公司，我們給予公司2024 年32 倍估值，對應目標價約58 元，維持“推薦”評級。
風險提示：1、單一大客戶依賴較高；2、整機推廣不及預期；3、行業政策變化；4、匯率波動風險。
