投資要點：
公司公告2023 年報及2024 年一季報：1）2023 年實現收入25.97 億元（YoY-3.23%），實現歸母淨利潤2.53 億元（YoY-23.3%），實現扣非歸母淨利潤2.4 億元（YoY-21.6%），其中23Q4 約6.93 億元（YoY+4.4%，QoQ+7.3%），實現歸母淨利潤4830 萬元（YoY-40.4%，QoQ-27.2%），實現扣非歸母淨利潤4539 萬元（YoY-40.5%，QoQ-27%）。2）2024 年一季度實現收入7.44 億元（YoY+12.3%，QoQ+7.3%），實現歸母淨利潤7612 萬元（YoY-2.8%，QoQ+57.6%），實現扣非歸母淨利潤7287 萬元（YoY-3.9%，QoQ+60.5%），業績符合預期。
2023 年收入及盈利受脂肪胺價格下滑以及香料受奇華頓去庫影響，有所下行。依據公司經營公告內容，1）脂肪胺：2023 年實現收入約12.32 億元（YoY-14%），產銷量分別約10.12 萬噸（YoY-5%）、10.1 萬噸（YoY-6%），主要由於三季度異丙胺檢修超過1 個月的時間，影響脂肪胺產銷量，價格同比下滑約9%至1.22 萬元/噸，毛利率同比下滑4.21pct 至16.56%。2）有機溶劑：2023 年實現收入4.87 億元（YoY+12%），得益於產銷量同比分別增長18%、21%至6.06 萬噸、6.12 萬噸，主要由於公司具備丙烯法工藝優勢，毛利率同比提升5.05pct 至30.55%。3）香料：2023 年實現收入5.2 億元（YoY-1%），產量同比下滑4%至1.51 萬噸，此外由於上游松節油等原料價格下行，帶動產品價格同比下滑約3%至3.5 萬元/噸，影響毛利率同比下滑3.57pct 至20.58%。4）此外，公司2023 年確認鹽湖提鋰項目以及銷售萃取劑等業務，整體其餘業務收入約3.3 億元（YoY+22.4%），毛利率同比提升8.49pct 至39.3%。整體使得2023 年公司毛利率同比微降0.31pct 至23.26%。整體費用率隨着新業務的佈局，均有所提升，影響淨利潤率同比下滑2.62pct至11.12%。
23Q4 脂肪胺恢復生產以及香料去庫完畢，主營業務環比恢復，但由於Q3 確認鹽湖項目，因此Q4 盈利能力有所回落。依據公司經營公告內容，23Q4 脂肪胺、有機溶劑、香料收入分別同比增長33%、9%、47%至3.26 億元、1.26 億元、1.73 億元，其中脂肪胺由於Q3 檢修Q4 恢復生產，環比明顯提升；香料業務由於Q2-Q3 奇華頓等客戶處於去庫階段，因此環比也有提升。但23Q3 公司確認高毛利鹽湖藍科鋰業項目超9000 萬收入，因此其他業務環比下滑，使得整體毛利率環比下滑6.71pct 至19.54%，影響淨利潤率環比下行3.86pct 至8.2%。24Q1 脂肪胺旺季環比提升疊加香料銷量創新高，盈利能力環比恢復。依據公司經營公告內容，24Q1 脂肪胺收入同比增長11%至3.62 億元，得益於Q1 主要產品異丙胺、三乙胺等下游需求相對旺季，脂肪胺銷量環比提升13%至3.08 萬噸創新高。此外，香料業務隨着寧夏項目的逐步投產，收入及香料同樣創新高，分別環比提升7%、12%至1.85 億元、5385 噸。整體使得Q1 毛利率環比提升2.74pct至22.28%，帶動淨利潤率環比提升3.69pct 至11.89%。
脂肪胺項目持續延伸佈局。基於公司戰略發展及業務需要，公司計劃總投資15.98 億元在大洋基地新建年產7.3 萬噸新材料遷建提升項目（新化股份產業基地一期），包括1 萬噸/年特種胺、1 萬噸/年甲酰化新材料、3000 噸/年TMDD、2 萬噸/年異佛爾酮、1 萬噸/年乙撐胺系列產品、1 萬噸/年叔丁胺、1 萬噸/年環戊酮等7 個裝置區、共計8 條生產線。預計項目分2 期建設，建設期各2 年。後期香料權益產能明顯增長，逐步放量貢獻主業增長確定性。依據公司公告，截至2024 年一季度末，公司在建工程較年末再度增長4531 萬元至11.53 億元，主要在建項目爲寧夏香料以及寧夏新化含膦新材料產品項目。目前寧夏項目一期已經投產，預計於2024 年實現產量1 萬噸。後續，馨瑞香料新增1.8 萬噸香料產能，預計24 年底投產。預計在未來3年內，公司香料權益產能近10 倍增長。公司積極對接電池回收企業與整車廠，千億電池回收市場逐步打開。
公司前期公告和吉利耀寧進行電池回收項目合作，預計一期電池黑粉回收項目下半年投產，一期項目建設完成運營後，將開展二期項目新增4 萬噸/年廢舊鋰電池回收量，三期爲新增5 萬噸/年廢舊鋰電池回收量，合計共10 萬噸鋰電池回收量。新化憑藉自身萃取劑優勢帶來的較高鋰回收率，且回收成本較低，目前與整車廠和電池回收企業逐步合作，該項目爲公司首個電池資源回收項目，後續將逐步進軍千億電池回收市場。
盈利預測與估值：考慮香料業務前期投產虧損，疊加脂肪胺略有下滑，下調2024-2025 年、新增2026 年盈利預測，預計三年歸母淨利潤3.65、4.64（原預測4.22、5.56 億元）、5.52 億元，對應PE 約13、11、9倍，參考香料科思股份、電池回收格林美24 年平均PE 約18-19 倍（Wind 一致預期），維持“買入”評級。
風險提示：香料產能消化不及預期；電池回收項目進度不及預期。