投資要點：
23 年歸母淨利潤同比+13.59%、符合預期，扣非淨利潤同比+13.17%。23 年公司營業總收入6,094 億，同比+6.43%；歸母淨利潤129.88 億，同比+13.59%，符合預期，收入增速較低主要系業務轉型影響，傳統基建工程業務量減少；扣非淨利潤117.13 億，同比+13.17%。23 年公司毛利率、歸母淨利潤率分別爲13.23%、2.13%， 同比分別+1.02pct/+0.13pct；期間費用率合計爲8.06%，同比+0.72pct，其中銷售、管理、研發和財務費用率分別爲+0.00pct、+0.10pct、+0.18pct、+0.44pct。23 年資產及信用減值損失66.89 億，佔比營收1.10%、同比+0.22pct。23 年公司每股分紅0.13649 元，分紅率20%，股息率2.65%（按2024 年4 月26 日收盤價計算）。
基建工程業務有所減少，電力工程收入高增。工程承包業務板塊，23 年實現營業收入5,505.60 億元，同比+9.16%，佔主營業務收入90.34%，毛利率同比上升0.98pct 至10.84%，其中，基礎設施工程承包23 年營收2161 億元，同比-5.89%，水利水電工程承包966 億，同比+7.77%，其他電力工程承包2072 億，同比+28.41%，電力工程業務發展迅速。23 年中標了烏爾禾2000MWp 光伏發電工程EPC 總承包等重大新能源項目，能源電力、光伏發電、風電業務、抽水蓄能新籤合同額分別爲6,168 億/2799 億/1,148 億/781億元，同比分別爲+36.17%/+44.54%/-21.12%/+50.42%。
電力投資運營業務有序推進，23 年新增發電裝機6.81GW。電力投資與運營板塊，23 年實現營業收入240 億元，同比+0.69%，主要受新能源裝機量增加，境外水電業務發揮區域一體化優勢，加強流域優化調度等影響所致，毛利率同比上升4.27pct 至44.40%，其中新能源運營收入95 億，同比+10.04%，毛利率下降3.20pct 至52.50%，毛利率水平比電力投資與運營板塊毛利率高8.10pct。截至23 年末，公司控股併網裝機容量27.2GW（相較於22 年末+6.8GW，下文均與22 年末發電裝機量相比），其中水電裝機6.85GW（-0.01GW），風電裝機8.41GW（+0.77GW），太陽能發電裝機7.23GW（+4.51GW），火電裝機3.65GW（+0.49GW），獨立儲能裝機0.55GW（+0.55GW），清潔能源佔比提升至84.6%（+0.1pct）。
經營活動現金流同比少流入85.7 億。公司23 年經營活動現金流淨額爲223 億，同比少流入85.7 億，主要系工程回款，收回投資及取得借款收到現金放緩所致。23 年收現比102%，同比+2.9pct，應收票據及應收賬款同比增加50.92 億，存貨同比減少0.08 億，合同資產同比增加261.6 億，其他應收款同比增加4.56 億，合同負債增加88.53 億；付現比97.2%，同比+2.3pct，預付款項同比增加26.19 億，應付票據及應付賬款同比增加333.51 億。23年末，公司資產負債率77.5%，較22 年末上升0.61pct。
投資分析意見：下調24-25 年盈利預測，新增26 年盈利預測，維持“買入”評級。化債背景下市場投資節奏放緩，公司訂單結轉節奏預計同步減弱，下調24-25 年歸母淨利潤，新增26 年歸母淨利潤，預計2024-26 年歸母淨利潤分別爲147 億/166 億/185 億（24-25年原值152 億/173 億），同比增長13.2%/12.7%/11.4%，對應PE 分別爲6X/5X/5X，維持“買入”評級
風險提示：經濟恢復不及預期，基建投資不及預期，上市公司訂單低於預期。