業績摘要：公司發佈2023年年報及2024年一季報，2023年公司實現營收21.8億元，同比+11.5%；實現歸母淨利潤2.2億元，同比+3.6%；實現扣非淨利潤2億元，同比+3.8%。單季度來看，2023Q4 公司實現營收6.4 億元，同比+11.3％；實現歸母淨利潤0.4 億元，同比-24.8%；實現扣非後歸母淨利潤0.4億元，同比-23.2%。2024Q1 公司實現營收5.2 億元，同比+32.3％；實現歸母淨利潤0.6億元，同比+47.1%；實現扣非後歸母淨利潤0.5 億元，同比+54.5%。24Q1 開局靚麗，收入利潤均較快增長。
自主品牌拉動毛利率穩增，品牌費用持續投入。報告期內，公司整體毛利率爲29.5%，同比+4.7pp。2023Q4 毛利率爲32%，同比+9.4pp，受益於產品結構優化，智能坐便器及蓋板貢獻顯著。分產品看，水箱及配件/智能坐便器及蓋板/同層排水產品毛利率分別爲25.8%/30.1%/34.9%，同比+1.4pp/+6.5pp/+1.8pp。
分區域看，外銷毛利率爲30.2%（+5.2pp），內銷毛利率爲29.3%（+4.6pp）。
費用率方面，公司總費用率爲18.7%，同比+5.7pp，主要由於公司發力自主品牌，營銷推廣費用增加所致。其中銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發費用率分別爲10.9%/4.6%/-1%/4.2%，同比+4.6pp/-0.2pp/+1.3pp/-0.1pp。綜合來看，公司淨利率爲10%，同比-0.8pp；2024Q4 淨利率爲6.7%，同比-3.2pp。此外，2023 年公司經營性現金流淨額爲4.4億，同比+20.1%，主要是公司增加閒置資金理財所致。2024Q1 毛利率爲30.2%，同比+5pp，自主品牌佔比提升繼續帶動盈利能力改善。費用率方面，公司總費用率爲19.4%，同比+2.6pp，主要由於品牌投入費用增加， 其中銷售/ 管理/ 財務/ 研發費用率同比+5.8pp/-1.7pp/-1.7pp/+0.1pp。綜合來看，公司淨利率爲11.2%，同比+1.1pp。
智能坐便器收入高增，品牌力逐步強化。2023 年智能座便器及蓋板業務收入12.7 億元，同比+25.9%，收入佔比58%（+6.7pp）。據公司年報，2018 年線上智能一體機、智能馬桶蓋均價分別爲4060 元、2052 元；2023 年智能一體機、智能馬桶蓋的均價分別爲2505 元、1383 元。在行業較爲激烈的價格競爭下，公司自主品牌和代工業務齊頭並進，智能坐便器業務實現較快增長，彰顯產品差異化優勢。隨着智能坐便器行業品牌參與者增加，價格帶下沉，品類滲透率較快提升，市場有望持續擴容。展望後續來看，公司繼續依託抖音、天貓等線上渠道流量優勢，同時加快線下專賣店及家電渠道網點擴張，自主品牌有望保持較高增速；此外公司持續拓展智能坐便器代工客戶，2024 年海外頭部客戶有望逐步起量，帶動智能馬桶代工業務增長。水箱及配件產品收入6.2 億元，同比-13.7%，受海外客戶去庫存影響，水件業務增速承壓。同層排水系統收入2.1億元，同比+17.7%，增長穩健。產品端來看，公司持續投入新品研發和技術開發，部分研發成果已達到量產狀態，如隱藏式水箱動力提升系統、內置安全裝置掛牆一體機等，有望提升公司產品市場競爭力。
內銷增長較快，海外市場暫時承壓。分市場看，公司把握國內智能衛浴發展東風，內銷收入規模快速擴張。分市場來看，2023 年公司內銷/外銷收入分別爲16.5/5.4 億元，同比+17.3%/-3.2%，收入佔比爲75.5%/24.5%。外銷略下滑主要由於水件代工業務客戶去庫。隨着海外需求修復，以及公司擴展海外客戶智 能坐便器代工業務，2024 年外銷有望邊際改善。
盈利預測與投資建議。預計2024-2026 年EPS 分別爲0.63 元、0.78元、0.94元，對應PE 分別爲18 倍、15 倍、12 倍。考慮到智能衛浴行業滲透率有望加速提升，公司自主品牌成長較快，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動的風險，行業競爭加劇的風險，地產銷售恢復不及預期的風險，客戶訂單波動的風險，人民幣匯率大幅波動的風險。