事件：公司發佈 2023 年年度報告及 2024 年一季度報告。2023 年，公司實現營收36.45 億元，同比+2.59%；歸母淨利潤2.92 億元，同比+5.4%；扣非淨利潤2.34 億元，同比+22.15%；基本每股收益1.89 元。23Q4，公司實現營收10.98億元，同比+3.17%；歸母淨利潤1.26 億元，同比+11.77%；扣非淨利潤1.24 億元，同比+30.47%。24Q1，公司實現營收6.41 億元，同比+11.45%；歸母淨利潤0.36 億元，同比+11.16%；扣非淨利潤0.14 億元，同比+8.24%。
渠道結構變化致24Q1 毛利率同比降低，費用率下行支撐扣非淨利率維穩。
毛利率：2023 年，公司綜合毛利率爲29.58%，同比+0.12 pct。23Q4，單季毛利率爲31.16%， 同比-0.58 pct， 環比+1.35 pct。24Q1， 公司綜合毛利率爲28.01%，同比-1.11 pct，環比-3.15 pct。24Q1 毛利率同比下行主要源於，低毛利率的大宗渠道和境外渠道佔比提升。
費用率：2023 年，公司期間費用率爲22.81%，同比+0.56 pct。其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲12 .03% / 4.67% / 6.2% / -0.09%，同比分別變動-0.11pct / -0.03 pct / +0.57 pct / +0.13 pct。24Q1，公司期間費用率爲25.17%，同比-1.44 pct。其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲13.29% / 6.27% / 5.34% /0.27%，同比分別變動-1.25 pct / -0.32 pct / -0.47 pct / +0.59 pct。
扣非淨利率：2023 年，公司扣非淨利率爲6.41%，同比+1.03 pct。23Q4，公司扣非淨利率爲11.32%，同比+2.37 pct，環比+4.97 pct。24Q1，公司扣非淨利率爲2.2%，同比-0.07 pct，環比-9.12 pct。24Q1 扣非淨利率環比大幅下降主要是季節性因素影響。
多品類佈局完善，衣櫃、木門貢獻增量。公司整體廚櫃/整體衣櫃/木門/其他業務2023 年分別實現22.32 / 10.44 / 2.46 / 0.24 億元， 同比分別-5.55% /+8.65% / +64.97% / +274.6%，24Q1 分別實現3.89 / 1.9 / 0.25 / 0.14 億元，同比分別+7.63% / +19.91% / -14.88% / +400.32%。公司以木作定製爲核心，同其他核心單品如廚電、馬桶等建立協同研發機制，實現一站式整家定製體驗。
整體來看，公司廚櫃業務保持基本穩定，衣櫃、木門業務保持較快增長，持續貢獻業績增量。
渠道多維佈局持續發展，24Q1 大宗業務增速超20%。
零售方面，公司經銷店/直營店2023 年分別實現18.81 / 0.96 億元，同比分別+2.58% / -24.05%，24Q1 分別實現2.86 / 0.05 億元，同比分別-5.32% / -65.34%。公司創新性提出大零售140 戰略：持續招商建店，店態迭代升級，門店數量23 年末同比+180 家，24Q1 末較23 年末+36 家； 佈局線上營銷/家裝/拎包/局改四大細分渠道， 深化家裝渠道戰略合作； 整裝通過經銷商反向賦能家裝公司，培養定製+硬裝服務力，滿足客戶一體化需求。報告期內，公司家裝、整裝渠道業務收入實現翻倍增長。
大宗方面，公司大宗業務2023 年實現12.76 億元， 同比-0.29%，24Q1 實現2.34 億元，同比+24.73%。公司以風險防控爲前提，對已籤戰略深度挖掘、新籤戰略快速上量，並逐步將木門、廚電等品類帶入精裝集採，目前精裝木門品類已實現下單、招商雙增長。
海外方面，公司境外2023 年實現2.74 億元，同比+16.92%，24Q1 實現0.81 億元，同比+68.23%。公司北美市場持續推動RTA 分銷商拓展，總對總合作加快工程項目簽約落地；澳洲市場以工程分包模式發展；東南亞市場推進海外平台分公司，全面強化零售渠道、家裝渠道和工程渠道佈局。
投資建議：公司持續深化全品類、全渠道戰略佈局， 品類拓展表現亮眼， 渠道實力不斷增強，零售2C、家裝B2C、精裝2B、海外2G 齊頭並進，未來成長空間廣闊，預計公司2024 / 25 / 26 年能夠實現基本每股收益2.2 / 2.55 /2.87 元，對應PE 爲9X / 8X / 7X，維持“推薦”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動的風險， 地產數據不及預期的風險，家居消費不及預期的風險，市場競爭加劇的風險。