事項:
公司發佈2023 年年報:全年實現營收54.06 億元,同比-8.24%,歸母淨利4.03億元,同比-26.73%,扣非後歸母淨利2.79 億元,同比-30.26%。單4 季度,實現營收12.47 億元,同比-29.37%,歸母淨利609.41 萬元,同比-95.93%,扣非後歸母淨利-3667.22 萬元,同比-199.72%。
評論:
疫苗、化藥動保主業收入降幅較大。按產品來看,2023 年疫苗收入10.09 億,同比-16.77%,下游養殖景氣度低迷疊加禽流感疫苗政採規模大幅萎縮導致收入下滑明顯;化藥收入12.64 億,同比-12.09%,主要受原料藥行情低迷拖累;飼料收入10.26 億,同比-6.91%;貿易收入20.84 億,同比-0.51%。按區域來看,國內收入50.79 億,同比-8.22%,國外收入3.03 億,同比-2.86%;按渠道來看,直銷收入33.57 億,同比-7.91%,經銷收入20.25 億,同比-7.99%。
動保主業毛利率下滑、飼料和貿易毛利率改善。按產品來看,2023 年疫苗毛利率46.12%,同比下降2.97pct;化藥毛利率21.47%,同比下降4.68pct;飼料毛利率23.55%,同比增長4.99pct;貿易毛利率3.42%,同比增長0.59pct。按區域來看,國內毛利率19.10%,同比下降1.36pct,國外毛利率26.12%,同比下降6.84pct。按渠道來看,直銷毛利率20.18%,同比下降7.46pct,經銷毛利率18.37%,同比下降11.36pct。
盈利下滑主要系中牧安達等化藥子公司大幅虧損所致。拆分來看,①疫苗方面,禽苗子公司乾元浩2023 年受到工廠搬遷、政採苗規模萎縮等影響,虧損8802 萬,對報表歸母淨利影響同比增虧2136 萬,口蹄疫疫苗子公司中普生物因口苗競爭加劇、需求不景氣等拖累,虧損1598 萬元,對報表歸母淨利影響減虧711 萬元。②化藥方面,子公司湖北安達因氟苯尼考等原料藥價格倒掛等影響,虧損4596 萬元,對報表歸母淨利影響增虧5033 萬元。此外,勝利生物化藥子公司淨利潤同比減少3414 萬,對報表歸母淨利影響-1878 萬。除此之外,口蹄疫、常規畜苗、飼料、貿易等業務合併口徑盈利同比基本穩定。
行業景氣度回暖+公司積極求變,經營底部已過,業績有望重回增長軌道,維持“強推”評級。23 年受行業需求萎縮+公司內部經營調整雙重影響,展望24年,行業層面下游景氣度逐步恢復,公司層面,預計乾元浩減虧甚至扭虧、收購成都中牧帶動化藥產能進一步釋放、與頭部大企業的聯動進一步深化(中牧牧原合資公司預計24 年下半年建成投產、中牧集團收購中新食品後增加協同)等預計都會對收入和利潤帶來明顯改善預期。此外,今年預計新上市產品貓三聯疫苗、牛結節疫苗等也會貢獻積極增量。綜合考慮行業需求恢復節奏和公司經營調整節奏,我們調整預測公司24-25 年歸母淨利爲4.78、5.96(前值7.42、8.50)億,並引入26 年盈利預測7.10 億。參考同業估值水平及公司歷史估值,給予24 年25 倍PE,調整目標價至11.75 元,維持“強推”評級。
風險提示:下游需求恢復不及預期,競爭加劇,新品研發進度低於預期。