業績概覽：23 年符合預期、24Q1 投資虧損約3008 萬元致表觀業績承壓23 年股權激勵目標完成。23 年收入44.9 億元（同比-5%，下同），歸母淨利2.94億（+135%），扣非歸母2.73 億（+181%）。
24Q1 扣非歸母淨利潤同比+45%符合預期，投資虧損拖累表觀淨利潤。收入10.3億元（-1%），歸母淨利0.40 億（-23%），扣非歸母0.53 億（+45%）公司此前預告23 年歸母淨利 2.8-3.2 億元，實際貼近中位數，並完成23 年股權激勵目標（扣除攤銷費用）。此外公司23Q1 非經收益1528 萬元，今年同期非經損失1331 萬元，同比視角下虧損增加約2859 萬元。
收入拆分：代運營強生系+御泥坊略承壓，伊菲丹預計穩健兌現23 年：收入按業務拆分=78%水乳膏霜+18%面膜+2%品牌管理服務+1%其他，分別較上期-0.2%/-9%/-60%/+80%。其中主品牌御泥坊仍處調整期，第三方電商跟蹤數據顯示有所下滑，此外品牌管理服務受強生旗下的消費健康業務分拆爲科赴（kenvue）並獨立上市影響，目前雙方已完成新一輪續約。綜上，主品牌+代運營業務短期調整致收入端承壓，但預計高端品牌伊菲丹仍保持確定性高增。
盈利能力：品類結構優化，毛利率提升
23 年：毛利率 58.4%(+5.3pp)，淨利率6.7%( +4.1pp)。銷售/管理/研發費用率分別爲 41.3%(-1.7pp)/5.2%(+1.1pp)/1.7%(-0.2pp)；24Q1：毛利率 61.3%(+7.6pp)，淨利率 4.1%(-1.1pp)。銷售/管理/研發費用率分別爲 46.3%(+5.1pp)/5.7%(+1.5pp)/1.8%(-0.6pp)。
看點：伊菲丹勢能向上，其他業務改善可期
伊菲丹：延續高成長趨勢，打造優質品牌資產。據三方數據跟蹤，24Q1 伊菲丹天貓+抖音GMV 同比+78%，並通過品牌藝術沙龍、南法溯源等活動持續提升高端人群滲透，近期官宣防曬代言人吳磊，疊加巴黎奧運流量催化+後續臻金線推廣上量，看好維持高增長+高盈利趨勢。
其他品牌：小迷糊低基數高增，御泥坊持續煥新。據三方數據跟蹤，24Q1 小迷糊天貓+抖音GMV 同比+73%，改善趨勢已現；御泥坊23 年直播合作達人數量超3000+，多場直播 GMV 破千萬，品牌升級推進中。
代運營：強生系企穩，其他品牌接續發力。23 年 9 月與 kenvue 達成新合作，此前業務調整影響逐步消除，此外KIKO、美斯蒂克等新品牌亦將貢獻明顯增量。
盈利預測及估值：
公司自有品牌持續升級，代理品牌亦進入良性軌道，業績多輪驅動。預計2024-2026 年歸母淨利分別爲3.9/4.9/6.1 億元，同比+34%/26%/23%，對應PE 爲17/14/11X，當前仍處於美妝板塊估值窪地，維持“買入”評級。
風險提示：行業景氣下行；消費疲軟；新品牌不及預期；新產品不及預期。