2023 年及1Q24 業績符合我們預期
公司公佈23 年及1Q24 業績，實現營收15.5/2.3 億元，同比+17%/-12%，實現歸母淨利2.6/0.3 億元，同比+1%/-33%，符合我們預期，1Q24 業績承壓主因玉米糧價同比明顯回落，農戶購種積極性或承壓。
分季度看，23 年Q1/Q2/Q3/Q4 公司歸母淨利潤分別爲0.5/0.3/0.2/1.6 億元，4Q23 及1Q24 歸母淨利潤同比+2.7%。
發展趨勢
1、23 年玉米種子穩健增長，1Q24 玉米糧價回落有所拖累。分產品來看，公司23 年玉米/小麥/水稻種子分別實現收入13.5/1.1/0.5 億元，同比分別+15.3%/+25.2%/+69.1%。我們認爲，23 年玉米價格相對高位支撐種子銷量及價格，而1Q24 玉米價格同比明顯回落，農戶提前購種積極性或邊際下降。據iFinD，23 年/1Q24 國內玉米均價同比分別-0.7%/-15%。綜合影響下，公司4Q23 及1Q24 合計營收同增10%至11.3 億元。
2、制種成本邊際上行，盈利能力有所承壓。我們認爲，1）毛利端：23 年玉米制種成本邊際上漲，玉米糧價震盪下行，公司盈利能力有所承壓，2023/1Q24 公司毛利率同比分別-3.2/-6.5ppt 至28.3%/25.4%；2）費用端：公司降本控費持續推進，保持較高研發投入，23 年銷售/管理/財務/研發費用率同比分別-0.06/-0.37/+0.55/+0.01ppt 至4.6%/7%/4.3%/-2.1%。綜合影響下，公司2023/1Q24 實現淨利率16.5%/13%，同比-2.6/-4.1ppt。
3、有望率先受益生物育種產業化，傳統雜交玉米種子龍頭行穩致遠。我們認爲，1）生物育種：登海種業旗下登海605D、登海533D、登海533K、良玉99D 等6 個品種已獲轉基因品種審定通過，獲批轉基因玉米品種數量位列國內第二，數量佔比達到9%，其中登海605D 對應常規品種2022 年推廣面積位列全國第5 達到1,219 萬畝，且入選「2023 年尋找玉米高產品種」，我們預計公司有望憑藉先發優勢、優質品種和完備商業配套持續提升市場份額。2）空間測算：海外成熟玉米種子市場CR2 高達60%，公司潛在利潤彈性較大，建議持續關注生物育種產業化滲透速度及盈利兌現節奏。
盈利預測與估值
我們維持盈利預測不變，當前股價對應24/25 年分別30/26 倍P/E。維持跑贏行業評級與目標價14 元不變，對應24/25 年分別44/37 倍P/E，較當前股價有43%的上行空間。
風險
玉米糧價下行，生物育種產業化進程不及預期，極端天氣風險。