投资要点

沪农商行经营稳健，资本充足，有望实现2024 年中期分红及延续高分红。

数据概览

沪农商行24Q1 归母净利润同比增长1.5%，增速较23A 回落9.2pc；营收同比增长3.7%，增速较23A 提升0.6pc。沪农商行24Q1 末不良率较23Q4 末上升2bp 至0.99%，拨备覆盖率较23Q4 末下降23pc 至382%。

利润增速放缓

①沪农商行24Q1 归母净利润同比增长1.5%，增速较23A 回落9.2pc，主要受减值计提幅度加大影响。24Q1 资产减值损失同比增长72.2%，减值同比高增，判断主要受非信贷资产加大减值计提一次性因素影响。②沪农商行营收相对稳健，24Q1 沪农商行营收同比增长3.7%，增速较23A 提升0.6pc，主要支撑因素来自其他非息增速大幅提升。24Q1 其他非息同比增长66%，增速较23A 提升39pc，主要得益于债券投资收益和一次性的资产处置损益同比高增。展望全年，考虑沪农商行2023 年利润增速基数前高后低，预计下半年利润增速有望小幅回升。

息差小幅收窄

测算24Q1 单季息差（期初期末口径，下同）环比下降2bp 至1.48%。息差下降主要受资产收益率下降影响。具体来看：①24Q1 单季资产收益率环比下降9bp至3.32%，资产收益率下降判断受价格和结构影响。一方面存量贷款重定价以及新发贷款利率仍在下降；另一方面收益率较高的贷款占比下降，24Q1 贷款环比增速较生息资产增速慢2.2pc。②24Q1 单季负债成本率环比下降16bp 至1.99%，判断来自于存款利率调降利好释放。由于计息负债规模低于生息资产，负债成本率改善未完全对冲资产端收益率下降影响。

展望全年，沪农商行2024 年息差降幅有望好于2023 年，主要得益于存款利率调降利好释放，以及2023 年底以来人民银行约束超低利率贷款投放。

不良小幅波动

①24Q1 末不良率环比+2bp 至0.99%，仍保持在1%水平以下；前瞻指标方面，24Q1 末关注率环比+3bp 至1.27%。不良和关注有所波动，背后原因判断是房地产、消费线上贷款等领域风险压力上升。②23Q4 末拨备覆盖率环比下降23pc 至382%，拨备水平处在行业较高水平，拨备反哺利润仍有空间。

分红率保持30%+

①2023 年度沪农商行维持30%+的分红比例，对应2023 年股息率为5.7%，仍具有较高的配置价值。②沪农商行提出了2024 年中期分红议案，中期分红条件为2024 年半年度净利润为正。沪农商行整体经营稳健，预计2024 年中期分红有望实现。长期来看，考虑沪农商行资本充足，2024 年度及后续年度分红比例有提升空间。可以看到24Q1 末沪农商行核心一级资本充足率达到14.49%，远超监管底线要求，处于上市行较高水平。

盈利预测与估值

预计沪农商行2024-2026 年归母净利润同比增长4.4%/6.5%/7.6%，对应BPS12.73/13.70/14.76 元。现价对应2024-2026 年PB 估值0.52/0.48/0.45 倍。目标价为8.19 元/股，对应24 年PB 0.64 倍，现价空间24%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。