23 年和24Q1 業績符合預期，23Q4 投資收益大幅增厚利潤。公司23 年營收14 億元，同減24%，歸母淨利3.0 億元，同減30%，扣非淨利2.1億元，同減47%，其中Q4 營收3.5 億元，環減17%，歸母淨利1.4 億元，環增89%，扣非歸母淨利0.7 億元，環增2%，非經常性損益主要爲轉讓新納環保股權獲得0.8 億元投資收益。24 年Q1 營收3.1 億元，同增10%，環減11%，歸母淨利0.5 億元，同增35%，環減60%，扣非淨利0.5 億元，同增59%，環減23%，毛利率34%，環減2pct，符合市場預期。
24Q1 出貨環增7%左右，24 全年有望實現60%+增速。出貨端，23 年碳管漿料銷量5.5 萬噸，同增18%，國內市佔率達到46.7%，同增6.4pct，粉體銷量98 噸，同增144%，其中23Q4 碳管出貨1.4 萬噸，環減15%左右；24Q1 出貨1.5 萬噸，環增7%左右，其中一代產品佔比40%左右，二三代各佔30%。常州規劃一期產能2 萬噸+，預計5 月投產，單月總產能達到8500 噸，我們預計24 全年出貨有望達到9 萬噸，同增60%+。
此外，公司積極佈局海外市場，美國1 萬噸和歐洲3000 噸碳管漿料項目籌建中，激勵目標24-25 年海外銷量增長20%/40%。
24Q1 因客戶結構變化，單噸扣非淨利環降25%，預計Q2 盈利開始恢復。盈利端，23 年單噸價格2.9 萬元(含稅)，同減33%，主要由於一代產品佔比大幅提升，疊加產品降價，23 年單噸扣非淨利近0.4 萬元，同減50%+；其中23Q4 單噸扣非淨利4100 元左右，環比微增。24Q1 由於客戶結構變化，低價訂單佔比提升，含稅均價環降17%至2.3 萬元左右，單噸扣非淨利3000 元+，環降25%左右；5 月滿產後高盈利訂單佔比預計提升，我們預計24 全年單噸淨利有望維持近0.4 萬元。
Q1 費用控制良好，在建工程期末餘額較高。23 年期間費用率15%，同增4.6pct，24Q1 費用率16%，同減2.6pct，環增0.3pct。24Q1 公司經營活動淨現金流爲0.7 億元，同增74%，環減36%；資本開支爲1.6 億元，同增105%，環增109%。Q1 末公司存貨2 億元，較年初減少9%；23 年底在建工程達9 億元，較年初增長5 億元，24Q1 末增至9.9 億元，接近固定資產價值。
盈利預測與投資評級：由於行業競爭加劇後盈利能力承壓，我們下調公司24-25 年盈利預測，我們預計24-26 年歸母淨利3.2/4.4/6.0 億元（24-25 年原預測爲3.7/5.1 億元），同增9%/36%/37%，對應PE 29x/21x/16x，考慮到公司作爲碳管龍頭，產品結構持續改善盈利逐步修復，維持“買入”評級。
風險提示：產能建設速度不及預期，需求不及預期，行業競爭加劇。