目标价(人民币): 21.1124Q1 歸母淨虧損 2271 萬元，毛利率同比下滑值 得 買 發 布 23 年 報 &24 年 一 季 報 ， 2023 年 實 現 營 收 14.52 億 元（yoy+18.17%），歸母淨利 7477.53 萬元（yoy-11.92%），扣非淨利 6303.91萬 元 （ yoy-5.59% ）。 24Q1 實 現 營 業 收 入 2.96 億 元 （ yoy+16.85% ，qoq-39.85%），歸母淨利潤-2271.19 萬元。Q1 虧損主因：1）電商季節性原因，且業務結構同比變化使得毛利率同比下降；2）24Q1 研發費用 4210萬元，同比增長 30%，後續有望通過 AI/效率的提升和出海顯現出成果；3）Q1 產生公益性捐贈 1000.5 萬元。考慮公司毛利率下滑，研發費用持續投入，我們下調公司盈利預測，預計公司 2024-2025 年歸母淨利分別爲 1.4/1.8億元（前值 1.9/2.4 億元），新增 26 年歸母淨利預測 2.0 億元。24 可比公司Wind 一致預期 PE 均值爲 25 倍，考慮公司積極佈局 AI，平台用戶仍有增長空間，給予公司 24 年 30 倍 PE，目標價 21.11 元（前值 27.36 元），維持“買入”評級。
新業務收入增速較高，AI 賦能平台內容生產
23 年“什麼值得買”產生收入爲 9.5 億元，同增 7.55%，在營業收入中佔比爲 65.74%，23 年“什麼值得買”內容發佈量同增 38.79%，其中機器貢獻內容（AIGC）同增 150.58%，佔比達 36.66%。2023 年平台 MAU 爲3,928.97 萬人，同增 1.02%。註冊用戶數 2,889.68 萬，同增 9.5%。“什麼值得買”及相應的移動應用確認 GMV 達 209.18 億，同增 1.23%，此外，新業務（包括媒體匹配的全鏈路服務，代運營業務）產生收入爲 5.0 億元，同增 45.79%。預計隨着 AIGC 賦能，平台運營效率及內容豐富度有望提升，後續用戶增長值得期待，新業務有望持續貢獻業績增量。
目標價(人民幣): 21.11
研究員 朱珺
SAC No. S0570520040004 zhujun016731@htsc.comSFC No. BPX711 +(86) 10 6321 1166
研究員 吳珺
SAC No. S0570523100001 wujun023190@htsc.com+(86) 755 8249 2388
基本數據
目標價 (人民幣) 21.11
收盤價 (人民幣 截至 4 月 26 日) 18.15
市值 (人民幣百萬) 3,609
6 個月平均日成交額 (人民幣百萬) 194.93
52 周價格範圍 (人民幣) 13.10-56.19
BVPS (人民幣) 9.22
股價走勢圖
滬深300
20
(3)
(27)
(50)
(73)
Apr-23 Aug-23 Dec-23 Apr-24
資料來源：Wind
毛利率下滑主因營收結構變化，期間費用率有所降低2023 年公司毛利率 48.37%，yoy-5.61pct，主要因較低毛利的創新業務收入增長較快。期間費用率 41.89%，yoy-1.30pct，其中銷售費用率 18.55%，yoy-1.10pct；管理費用率 12.49%，yoy+0.25pct；研發費用率 11.32%，yoy-0.34pct。24Q1 毛利率 42.28%，yoy-7.14pct；24Q1 期間費用率 45.67%，yoy-2.95pct，其中銷售費用率 17.42%，yoy-3.26pct；管理費用率 14.41%，yoy-0.51pct；研發費用率 14.21%，yoy+1.47pct。
加速落地 AIGC 多場景應用，“小值 AI 購物助手”上線23 年公司自主研發了值得買消費大模型，並基於此在“什麼值得買”App內上線了“AI 評論機器人”、“AI 購買建議”、“ZDM-copilot 創作者工具”等一系列應用。2024 年 2 月，新功能“小值 AI 購物助手”上線。預計後續 AI 持續在從降本增效和創新增長兩個方面賦能公司業務。
風險提示：GMV 增長不及預期，電商行業政策風險，AI 投入及轉化低於預期，買量成本提升等。