2023 年業績略低於我們預期，1Q24 業績略高於我們預期公司公佈2023 年及1Q24 業績：2023 年收入35.36 億元，同比+22.6%；歸母淨利潤9.11 億元，同比25.17%，略低於我們預期，主要因四季度加大了營銷費用所致。1Q24 收入12.68 億元，同比+17.6%；歸母淨利潤3.62億元，同比20.4%，略高於我們預期，主要因存貨減少及庫存結構優化帶來的資產減值損失減少。公司加大派息比例，2023 年擬每10 股派發現金紅利10 元(含稅)，分紅率達到62.7%，較2022 年的23.5%大幅提升。
2023 年直營店效驅動增長，1Q24 表現大幅優於同業。分渠道看，2023 年公司直營收入同比+34.6%至23.95 億元，其中門店淨增28 家至607 家，平均店效同比+26%至404 萬元。加盟相對穩健，收入同比-2.1%至9.18 億元，其中門店淨增36 家至146 家。此外，線上保持較快增長，收入同比+16.1%至1.95 億元。1Q24 在全行業高基數壓力下，我們預計公司直營、加盟均有較好增長，公司整體表現遠優於同業。
盈利能力持續提升。2023 年公司毛利率（不含稅金及其他）同比+1.2ppt至78.6%。銷售費用率因營銷推廣的增加、新品牌團隊建設下，同比+1.2ppt 至37.1%；管理費用率因薪資和差旅費用的增加，同比+1.1ppt 至7.8%。總體來看，歸母淨利率同比+0.5ppt 至25.8%。1Q24 公司盈利能力持續提升，期內毛利率/歸母淨利率分別同比+0.3/+0.7ppt 至76%/28.5%。
存貨週轉加速，現金充裕。公司存貨規模控制得當，截至1Q24 同比-1.2%至6.45 億元，環比-8.9%。同時1Q24 存貨週轉天數同比-40 天至200 天，週轉效率提升。此外，2023 及1Q24 公司經營活動現金流淨額分別同比+37.5%、+7.3%，截至1Q24 公司貨幣資金同比+40.7%達32.26 億元，資金儲備充裕。
發展趨勢
我們預計2024 年公司有望加速擴張，新開門店超過100 家，同時店效在高質量發展下有望持續提升。此外，公司表示2H24 Kent&Curwen 有望正式推出線下門店，期待公司多品牌、差異化細分市場發展。
盈利預測與估值
考慮到當前終端消費環境較爲疲軟，我們分別下調2024、25 年盈利預測5.2%、3.2%至11.38、13.55 億元，當前股價對應市盈率分別爲15 倍/13倍，我們持續看好公司優於行業的經營韌性，維持跑贏行業評級。同時下調目標價8%至39.8 元，對應2024、25 年20、17 倍市盈率，較當前股價有34%的上行空間。
風險
需求復甦不及需求，拓店進展不及預期，新品牌培育不及預期。