NBV 增速優於預期，受益降本增效和期限結構改善公司披露2024 一季報，2024Q1 可比口徑NBV 同比+26.3%，優於我們預期，預計受益公司產品期限結構明顯改善、同時下調預定利率下調以及落實報行合一政策帶來降本增效； 2024 年起公司採用新會計準則， Q1 新準則歸母淨利潤206.4億元、同比-9.3%，符合我們預期，受會計政策變更影響2024 期初淨資產增加約170 億人民幣。我們預測2024-2026 年NBV 預測爲400/430/461 億元，分別同比+8.4%/+7.7%/+7.1%，對應EV 同比分別爲+6.2%/+6.4%/+6.5%。我們按新準則預測公司2024-2026 淨利潤爲652/725/805 億元，分別同比+41.1%/+11.2%/+11.1%對應EPS 分別爲1.1/1.2/1.3 元。對應PEV 分別爲0.6/0.6/0.6 倍，公司龍頭地位穩固，股息分紅穩定，A/H 股息率（TTM）分別1.7/5.2%，維持“買入”評級。
NBV 高增長受益期限結構改善和降本增效，構建多元產品體系利於資負管理（1）產品質效提升，NBV 增速實現近年最高。2024Q1 公司首年保費1124.4 億元，同比-4.4%，首年期繳保費748.3 億元，同比+4.7%，其中10 年期及以上產品251.2 億元，同比+25.4%，佔新單期繳保費比重33.7%，同比+5.6pct。公司續期保費2251.9 億元，同比+7.5%。公司新單保費下降預計受銀保躉繳產品拖累，主要系“報行合一”政策的短期負面衝擊拖累，但10 年期新單期交保費快速提升，疊加產品預定利率下調、“報行合一”政策改善產品費差損，NBV margin 預計持續改善，同比口徑NBV 增速+26.3%，實現近年Q1 最高增速。（2）個險隊伍質態持續改善：2024Q1 末總人力67.9 萬人，個險銷售人力62.2 萬人，同比-6%，較年初-1.9%，個險月均首年保費同比+17.7%，“種子計劃”試點在江蘇、廣東、深圳等省級機構啓動。（3）展望看，公司持續強化資產負債管理，積極推進形態多元、期限多元、成本多元的產品體系構建，我們預計形態多元將滿足客戶多元保險需求，貢獻穩定保費增長，期限多元有望提升保險久期管控，降低利率敞口，成本多元預計持續優化利率成本，提升產品價值。
高基數+利率下降拖累投資收益率，關注權益市場回暖下的投資端彈性2024Q1 末公司總投資資產5.9 萬億元，較年初+4.8%。總投資收益/淨投資收益分別實現646.7426.8 億元，同比+7.2%/-0.1%，年化總投資收益率/淨投資收益率分別3.23%/2.82%，同比-0.8/-1.0pct，2023Q1 基期未按I9 金融工具準則重述造成同期高基數，此外我們預計主因新增長久期債券配置收益率拖累存量資產收益率，2024 年3 月末10 年期國債收益率下降2.29%，同比下降56bp。2023 年末公司權益類資產佔比19%，股市回暖對公司業績彈性影響預計優於同業。
風險提示：長端利率超預期下行；壽險需求超預期減弱；權益持倉波動加劇。