医药业务：收入持续增长。23 年公司医药业务收入1.8 亿元（同比+29.5%），占总收入82%，呈稳定增长。公司启动已上市或即将上市品种利奈唑胺氯化钠、西洛他唑片、盐酸多巴酚丁胺注射液和帕拉米韦注射液等品种的上市筹备和市场铺垫工作，同时完成卡络磺钠片一致性评价和盐酸乙哌立松原料的注册申报，保障公司长期核心竞争力。2023 年同比減虧，2024Q1 仍未扭虧。2023 年公司實現營收22.4 億元（同比+10.6%，下同），歸母淨利-0.7 億元（虧損收窄），扣非歸母淨利-1.0 億元（虧損擴大），其中2023Q4 實現營收7.4 億元（+14.1%），歸母淨利-0.8 億元（虧損擴大），扣非歸母淨利-0.8 億元（虧損擴大），虧損主要系部分醫藥產品退出醫保、集採、廠房搬遷等多因素影響。2024Q1公司實現營收7.0 億元（+15.0%），歸母淨利506 萬元（-82.0%），扣非歸母淨利-195 萬元（轉虧），24Q1 尚未扭虧。
醫美業務：略有放量，醫美管線全面佈局。23 年公司醫美業務收入762萬元（同比+2697%），略有放量。公司構建完善的醫美產業平台，推動醫美管線全面佈局：（1）Aesthefill 童顏針：24/1/22 取得AestheFill 產品註冊證，定位再生材料高端市場，公司預計將於 2024H1 在中國大陸正式上市銷售。（2）HARA 玻尿酸：艾莉薇的迭代新品，使用最新交聯技術，擁有更高的安全性和穩定性，處於臨床階段。（3）重組膠原蛋白：
內外並進，內部中凱生物製藥擁有重組蛋白藥物產業化經驗，並引進資深人才，佈局大腸桿菌和酵母菌表達技術，外部合作東萬生物研發哺乳動物細胞表達，原料和終端產品均有佈局。
醫藥業務：收入持續增長。23 年公司醫藥業務收入1.8 億元（同比+29.5%），佔總收入82%，呈穩定增長。公司啓動已上市或即將上市品種利奈唑胺氯化鈉、西洛他唑片、鹽酸多巴酚丁胺注射液和帕拉米韋注射液等品種的上市籌備和市場鋪墊工作，同時完成卡絡磺鈉片一致性評價和鹽酸乙哌立松原料的註冊申報，保障公司長期核心競爭力。
盈利能力穩中有升，費用管控較好。①盈利能力：2023 年公司毛利率/銷售淨利率分別爲24.3%/-3.3%，分別同比-4.3pct/+0.5pct。2024Q1 公司毛利率/淨利率分別爲20.9%/0.7%，分別同比-4.3pct/-3.9pct，毛利率下降主要系公司醫藥業務毛利率同比大幅下降10.8pct 所致；②期間費用率：
2023 年公司期間費用率爲28.2%、同比-4.6pct，主要系銷售費用-4.1pct帶動。2024Q1 期間費用率爲20.1%、同比-2.9pct，其中銷售費用率持續優化（-2.5pct）。
盈利預測與投資評級：公司醫藥產品和產業鏈佈局完善，通過內生外延醫美業務也得到全面佈局。我們維持公司2024-25 年歸母淨利潤1.3/2.6億元， 新增2026 年歸母淨利潤預測4.0 億元， 分別同比+274%/+109%/+54%，當前市值對應2024-26 年PE 爲 60/29/19X，維持“買入”評級。
風險提示：在研產品進展不及預期，產品推廣不及預期，政策變化風險。
