事件：公司發佈2024 年一季報，報告期內公司實現營收26.46 億，同比下降14.87%；實現歸母淨利潤7.27 億，同比下降29.43%；實現扣非歸母淨利潤7.09 億，同比下降28.67%。與業績預告一致，符合市場預期。
投資評級與估值：維持盈利預測，預計24-26 年歸母淨利潤分別爲19.9、22.5、25.0 億元，分別同比增長13.7%、13.2%、11.4%，對應EPS 分別爲1.17、1.32、1.47 元，最新收盤價對應24-26 年PE 分別爲13x、12x、11x，維持增持評級。公司已完成銷售架構及組織架構調整，未來繼續按照“多品牌大單品全品類全渠道單聚焦”戰略方向，佈局更多大單品新賽道，全面佈局高潛細分市場，公衆對健康關注度提升背景下，公司長期成長可期。
基數壓力導致收入承壓，22Q1 至24Q1 收入複合增長7.73%。根據公司公告，1）境內業務方面：分渠道看，24Q1 公司線下渠道實現收入17.22 億，同比下降7.55%；線上渠道實現收入9.09 億，同比下降26.53%。線上渠道降幅較大主要系基數影響，23Q1 線上渠道同增90.98%。分品牌看，主品牌“湯臣倍健”實現收入15.45 億元，同降17.74%；大單品“健力多”實現收入3.73 億元，同比下降2.06%；Life-Space 國內產品實現收入1.2 億元，同比下降29.48%。公司今年針對蛋白粉及健力多兩大品類升級，其中健力多升級產品已推出，目前開始對部分經銷商發貨，24 年健力多營收有望回到正增長。2）境外業務方面：LSG 實現營收2.53 億元，同比下降5.08%（以澳元口徑計算同比下降4.74%）。
費用率上行導致盈利能力短期承壓。根據公司公告，24Q1 公司實現毛利率69.9%，同比下降0.42pct。24Q1 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別爲31.2%/4.8%/1.2%/-0.5%，分別同比+6.6pct/+1.4pct/+0.3pct/+0.0pct。公司執行“多品牌、全渠道、全品類”戰略，短期影響費用效率，同時公司Q1 收入同比下降，導致銷售費用率上行明顯。綜上，因費用端壓力，24Q1 公司淨利率同比下降6.61pct 至27.17%。
股價表現的催化劑：大單品增長超預期
核心假設風險：政策變化導致的需求波動，商譽減值風險，食品安全問題