23 年TW 品牌/维格娜丝/云锦收入同比增17%/12%/120%，线上收入增15%分品牌来看，23 年TW 品牌、维格娜丝、云锦收入占比（占总收入的比重，下同）分别为77%、21%、1%，收入分别同比增长16.68%、12.37%、120.42%；24Q1收入分别同比+0.31%、-14.22%、+165.58%。23 年收入、歸母淨利潤同比增長17%、317%，24Q1 同比-1%、+13%錦泓集團發佈2023 年年報及2024 年一季報。公司23 年實現營業收入45.45 億元、同比增長16.55%，歸母淨利潤2.98 億元、同比增長316.76%，扣非淨利潤2.70億元、同比增長478.23%，EPS 爲0.87 元，擬每股派發現金紅利0.26 元（含稅）。
23 年公司利潤端增速快於收入主要系費用率下降8.32PCT 貢獻，歸母淨利率同比提升4.72PCT 至6.55%。與21 年同期相比，公司收入、歸母淨利潤分別增長5.10%、32.86%。分季度來看，23Q1~Q4 公司單季度收入分別同比+8.05%、+23.17%、+14.52%、+21.46%，歸母淨利潤分別同比+149.32%、扭虧、+30.46%、扭虧。
一季報方面，24Q1 公司實現收入11.53 億元、同比下滑1.24%，歸母淨利潤1.16億元、同比增長13.19%，歸母淨利率同比提升1.28PCT 至10.07%、主要來自於毛利率的提升。
23 年TW 品牌/維格娜絲/雲錦收入同比增17%/12%/120%，線上收入增15%分品牌來看，23 年TW 品牌、維格娜絲、雲錦收入佔比（佔總收入的比重，下同）分別爲77%、21%、1%，收入分別同比增長16.68%、12.37%、120.42%；24Q1收入分別同比+0.31%、-14.22%、+165.58%。
分渠道來看，23 年公司線上、線下渠道收入佔比分別爲38%、61%，收入分別同比增長15.02%、17.16%。線下渠道分門店類型來看，23 年直營、加盟門店收入佔比分別爲54%、7%，佔比分別-3PCT、+4PCT，收入分別同比增長9.92%、150.73%。
24Q1 直營、加盟、線上收入分別同比-8.70%、+125.62%、-1.56%。
線下門店數量方面，截至2023 年末，TW 品牌、維格娜絲、雲錦線下門店數量分別爲1098 家（同比-10.15%）、197 家（-4.83%）、1 家（持平）；分門店類型來看，TW 品牌直營、加盟門店數分別爲860 家（-20.00%）、238 家（+61.90%）；維格娜絲直營、加盟門店數分別爲134 家（-21.18%）、63 家（+70.27%）。
截至24 年3 月末，TW 品牌、維格娜絲、雲錦線下門店數量較年初分別-0.82%、-4.57%、持平；分門店類型來看，TW 品牌直營、加盟門店數量較年初分別-1.40%、+1.26%；維格娜絲直營、加盟門店數量較年初分別-2.24%、-9.52%。
毛利率穩中略升、費用率下降，存貨減少、週轉加快，經營淨現金流增加毛利率：23 年毛利率爲69.20%、同比持平。分品牌來看，TW 品牌、維格娜絲、雲錦23 年毛利率分別爲67.76%（同比-0.21PCT）、74.46%（+1.05PCT）、73.64%（+0.74PCT）；分渠道來看，直營、加盟、線上23 年毛利率分別爲74.25%（+1.56PCT）、57.26%（+7.52PCT）、64.36%（-1.16PCT）。分季度來看，23Q1~Q4單季度毛利率分別同比+0.24、-1.18、-0.04、+0.60PCT。
24Q1 毛利率同比提升0.82PCT 至70.20%，分品牌來看，TW 品牌、維格娜絲、雲錦毛利率分別同比-0.27、+5.11、+3.31PCT；分渠道來看，直營、加盟、線上毛利率分別同比+0.64、+8.69、+1.65PCT。
費用率：23 年期間費用率同比下降8.32PCT 至59.76%，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別爲51.34%（同比-6.32PCT）、3.90%（-0.08PCT）、2.49%（+0.12PCT）、2.03%（-2.04PCT），銷售費用率下降主要系公司加強費率管控、以及部分門店直營轉加盟減輕費用壓力所貢獻，財務費用率同比下降主要系短期借款和銀團借款餘額減少、利息支出減少貢獻。24Q1 期間費用率同比下降0.08PCT。
其他財務指標：1）存貨23 年末同比減少19.17%至9.24 億元，24 年3 月末較年初減少10.26%，存貨週轉天數23 年、24Q1 分別爲266 天、230 天、同比-59天、-38 天。2）應收賬款23 年末同比增長24.27%至4.18 億元，24 年3 月末較年初減少11.70%，應收賬款週轉天數23 年、24Q1 分別爲30 天、31 天、同比-9 天、+4 天。3）經營淨現金流23 年爲9.33 億元、同比增長69.99%，24Q1同比增長30.07%。
23 年業績增長亮眼，24 年期待渠道結構繼續優化、實現高質量增長23 年公司業績增長亮眼、收入和利潤均恢復並超過21 年水平，經營質量明顯提升。產品方面，23 年TW 品牌繼續做強學院風，從人群和場景兩方面持續擴充產品線，增加了面向新中產人群的產品線，同時針對休閒通勤場景的差異化需求，不斷開發新的商品系列；維格娜絲嘗試拓寬精英人群的場景範圍，推出不同場景的產品。渠道方面，線上渠道，TW 品牌男裝和童裝借鑑女裝在抖音的成功經驗，採取精準及高效的營銷策略，實現抖音粉絲數超額增長、大幅推動銷售業績；線下渠道，TW 品牌門店數雖有所減少、但收入實現增長，單店店效提升。23 年公司採取直營門店轉加盟策略、加速加盟渠道擴張，並關閉低效門店、減少了利潤損失。另外TW 品牌開設了集合男女童裝全新複合樣板店，門店涵蓋多種生活場景。同時公司積極探索新零售模式，提升線下新零售能力、推動渠道融合。
24 年公司繼續推進線下渠道變革，優化直營與加盟結構、淘汰低效門店，並通過品類擴張，打造旗艦店和品牌集合店，藉助新零售賦能購物中心，線上渠道重點佈局抖音直播間矩陣、探索小紅書內容電商。同時公司將持續推動IPD 流程優化，提升產品開發設計能力，並打造高智化供應鏈、加強快反機制。公司亦計劃推進矩陣制組織變革，構建聚焦產品開發的流程型組織，提升經營效率。
我們期待公司不斷加強核心品類競爭力，同時隨着加盟比例上升，公司直營相關剛性費用減少、盈利能力改善，單店店效亦能繼續提升，實現長期穩健增長。考慮公司業績表現略好於預期，我們上調公司24~25 年盈利預測（歸母淨利潤較前次預測均上調3%），新增26 年盈利預測，按最新股本計算，對應24~26 年EPS 分別爲1.04、1.30、1.50 元，24 年、25 年PE 分別爲10 倍、8 倍，公司估值相對較低、盈利水平優化確定性強，上調至“買入”評級。
風險提示：消費復甦不及預期；商譽減值風險；線下門店拓展不及預期；庫存積壓；行業競爭加劇；電商增速放緩或流量成本上升；費用管控不當。
