投資要點：
公告： 根據年報，2023 年軟通動力實現營業收入175.8 億元（-8%），歸母淨利潤5.3 億元（-45.2%）。
2023Q4 實現營業收入47.5 億元（-3.4%），歸母淨利潤1.8 億元（-39.7%）。2024Q1 實現營業收入54.5 億元（+29.7%），歸母淨利潤-2.8 億元（盈轉虧）。業績略低於預期。
2023 年收入下滑主要系通訊設備行業、互聯網行業的傳統IT 外包業務下滑。根據年報，23 年通訊設備行業收入70.5 億元（-18.4%），互聯網行業收入32.9 億元（-9.3%）。通訊行業最大客戶華爲23H1 外包存在降價情況，導致收入下滑，互聯網行業主要系其BPO需求有所收縮。分業務看，通用技術服務（傳統IT 外包）收入下滑16.4%。金融行業、諮詢解決方案表現亮眼。23 年金融行業收入yoy+6.3%，彰顯韌性。分業務看諮詢與解決方案收入yoy+24.1%，公司縱深行業簽約多個千萬級諮詢項目爲業績提供強勁支撐。
23 全年綜合毛利率19.3%，淨利率2.77%。根據年報，23 年毛利率同比下滑2pct，壓力主要來自H1 外包降價，分季度看毛利率逐季恢復。全年受毛利率下滑影響，淨利率同比下滑2.2pct。且23年銷售、管理費用率略有上升，主要系公司完成全國40 城市的營銷佈局，並向東南亞、中東拓展。
23 年經營活動現金淨流入8.72 億元，現金流情況健康。根據年報，主要系公司回款管理水平提升，經營性應收項目僅增加1.3 億元（22 年爲5.1 億元）。
24Q1 同方計算並表，單季度實現收入增長，但硬件業務拉低公司整體毛利率。根據年報，24Q1 毛利率10.7%。24Q1 單季度虧損，主要系1）24 年 1 月底完成同方併購，整合初期業務融合、組織拉通等成本費用增加；2）併購貸款利息支出增加；3）春節期間市場需求波動、核心大客戶價格競爭。
鴻蒙+開源鴻蒙/歐拉/高斯持續突破。根據年報，鴻蒙業務，公司已實現高通及 MTK 平台OS 升維，覆蓋大部分中高端手機機型，並承接鴻蒙系統平板、PC 測試項目。開源鴻蒙完成SwanLinkOS 在商顯、礦用保護器、電力電錶等場景落地；開源歐拉中標移動項目，開源高斯與華爲共同拓展金融領域客戶。算力佈局完善。24.1 月完成同方收購，併發布昇騰一體機、鯤鵬一體機、AI 訓推一體化平台等一體機產品，獲得華爲昇騰一體機解決方案夥伴身份。已搭建起包含服務器、一體機在內的完成產品體系。
盈利預測與估值：由於2024 年1 月收購資產並表，我們上調收入預測，下調利潤預測。預計24-26年實現收入289.6、336.2、385.4 億元（調整前24-25 年爲255.3、297.6 億元），歸母淨利潤6.99、9.24、10.84 億元（調整前24-25 年爲12.69、15.38 億元），由於23 年鴻蒙、歐拉、高斯等產品化業務起步，24 年預計無法形成規模化收入，但仍需維持較高投入，我們採用PE 2025E 作爲估值指標，給予公司可比公司PE 2025E 平均值59x，當前市值對應估值46x，維持“買入”評級。
風險提示： 行業競爭加劇，國產化政策推進進度不及預期，同方整合效果不及預期。